Vko 33/21: Pieniä muutoksia?
On kulunut reilu vuosi siitä, kun päätitte myydä Seligsonin LähiTapiolalle. Onko mikään muuttunut Phoebuksen tai Seligsonin osalta?
Phoebuksen osalta mikään ei ole muuttunut kaupan johdosta, muita pieniä muutoksia rahastossa todennäköisesti tulee tapahtumaan muista syistä. Seligsonin osalta näkisin, että yhteistyö on tuonut lyhyellä aikavälillä aika paljon lisätöitä, mutta toivon mukaan se ei ole vaikuttanut eikä tule vaikuttamaan asiakaspalvelumme laatuun.
– – –
Jos ensin katsoo LähiTapiola-yhteistyön merkitystä Seligsonille, niin se on aika iso. LähiTapiolan rahastojen siirto meille suunnilleen kolminkertaistaa rahastojemme määrän ja rahastopääomamme. Vaikka se ei moninkertaista henkilöstöämme, niin se vaatii lisää työvoimaa, järjestelmämuutoksia ja muita lisätöitä, jotka ovat pois muun toiminnan kehittämisestä. Uusien resurssien kouluttaminen laskee työn tehoa, jota koronasta johtuva jatkuva etätyö ei ole ainakaan lisännyt. Haasteita riittää.
Omalta osaltani ei niinkään. Phoebus on meillä hyvin itsenäinen rahasto ja tulee sellaisena säilymään. Meille asia vaikuttaa lähinnä sitä kautta, että kollegani ovat kiinni muissa projekteissa, enkä aina voi sparrata heidän kanssaan aivan entisin tavoin. Ja ehkä siten, että mahdolliset salkunhoidolliset hyödyt LähiTapiolalta jäävät toteutumatta ainakin siihen asti, kunnes voimme keskittyä muuhunkin kuin rahastojen siirtoon.
LähiTapiolan rahastojen siirto meille voi ehkä vaikuttaa Phoebukseen siten, että hieman muutamme rahaston arvonlaskennan ajankohtaa tai sitä ajankohtaa, jonka mukaan merkinnät ja/tai lunastukset kohdistuvat eri päiviin riippuen siitä, miten saamme koneiston toimimaan tehokkaimmin kolminkertaisella määrällä rahastoja. Mutta sillä ei nähdäkseni ole asiakkaille suurta merkitystä.
Kaikki nämä asiat olivat toki hyvin tiedossa jo vuosi sitten. Toimintojen yhdistäminen vaatii aikansa, eikä Phoebus ole prioriteettilistan kärjessä. Mutta jonain päivänä uskon, että yhdistelemällä salkunhoito- ja analyysivoimamme voin saada myös Phoebukseen enemmän hyötyä LähiTapiolalta. Haittaa ei ainakaan ole.
– – –
Sen sijaan rahastossa on tapahtunut ja tapahtumassa kaksi muutosta, jotka eivät liity mitenkään LähiTapiolaan, vaan Euroopan markkinavalvojaan ESMA:aan (European Securities and Markets Authority), joka on Suomen Finanssivalvonnan ylin pomo.
Ensimmäinen näistä on rahaston likviditeetin stressitestaus, joka tuli pakolliseksi heinäkuun alusta. Idea on ihan hyvä – pyritään varmistamaan, että rahastolla riittää likviditeettiä lunastuksia varten kaikissa markkinatilanteissa ilman, että pitäisi myydä vain parhaita sijoituksia (kuten monet tekivät esimerkiksi finanssikriisissä).
Stressitestauksen kulut maksaa rahasto, eli sen sijoittajat. Tänä vuonna Phoebuksen kulut tulevat vastaamaan 3-4 päivän hallinnointipalkkioita, joten ne kasvattavat rahaston kuluja prosentin verran (noin 0,007% rahaston arvosta vuodessa). Summa on pieni, mutta joka kulun kohdalla kuuluu tietenkin kysyä mitä sillä saa?
Juuri tällä ei nähdäkseni saa Phoebuksen osalta mitään. Osaan itsekin arvioida sijoituskohteidemme likviditeettiä (siitähän minulle maksetaan). Eikä likviditeetti ole koskaan vakio, vaan se riippuu ajasta, jolla sitä halutaan ja hinnasta, jolla sitä haetaan.
Hyvä esimerkki on ranskalainen viinitynnyrien tuottaja TFF Group. Yhtiön osakkeita vaihtuu yleensä päivässä muutamia satoja. Kun viime syksynä saimme Phoebukseen ison merkinnän halusin ostaa peräti 15 000 kpl TFF:n osaketta. Kurssi oli noin 26 euroa. Puhuin eräälle ranskalaiselle meklarille ja ostin nuo 15 000 osaketta 24,70 eurolla, jonka jälkeen hinta markkinoilla oli yli 28 euroa. Likviditeettiä löytyi, kun vain osasi hakea. Niin se on yli 30 vuoden urallani aina ennenkin toiminut, ilman ESMA:n sääntelyä.
– – –
Toinen ESMA:n oivallus on, että tavallisten (UCITS) sijoitusrahastojen tuottosidonnaisia palkkiota pitäisi säännellä. Tästä olen sinänsä ihan samaa mieltä. Markkinoilla on ollut paljon käytäntöjä, jotka eivät ole hyviä. Kuten vaikkapa se, että tuottosidonnaisia palkkioita maksetaan absoluuttisen tuoton mukaan. Kuka maksaa meteorologille siitä, että aurinko paistaa?
Mutta ESMA:n uusi sääntely, joka astuu voimaan ensi vuoden alusta, tulee hyvin todennäköisesti tarkoittamaan, että myös Phoebuksessa luovumme tuottosidonnaisesta palkkiosta. Kerroin itse asiassa jo viisi vuotta sitten viikon 36/16 blogissa, että näin voi käydä (en ole selvänäkijä, vaan poliittinen prosessi on ollut hidas).
ESMA:n uuden sääntelyn mukaan UCITS-rahaston tuottosidonnaisen palkkion pitää jatkossa 1) perustua relevanttiin vertailuindeksiin, siis esimerkiksi osakerahastossa osakeindeksiin, eikä kiinteään tuottoon (sen teemme jo); 2) määräytyä vähintään 5 vuoden vertailussa (meillä nyt 3 vuotta); 3) siten, että merkinnät tai lunastukset eivät siihen vaikuta (sen teemme jo); 4) eikä sitä peritä, jos rahaston tuotto on negatiivinen, ellei asiakkaita erikseen siitä varoiteta (sitä emme tee).
Phoebuksen osalta ei siis olisi mikään mahdottomuus sopeutua uuteen sääntelyyn. Pitäisi vain pidentää vertailukausi parilla vuodella ja varoittaa asiakkaita siitä, että palkkiota peritään myös silloin, kun rahaston tuotto on miinuksella. Joten miksi en sitä tee?
Pääsyy on, että sääntely on niin arvaamatonta. Se, että negatiivisesta tuotosta ei pitäisi periä tuottosidonnaista palkkiota on tästä erinomainen esimerkki.
Jos kuvittelemme hypoteettisen rahaston, joka tuottaa aina markkinoiden laskiessa vähän markkinoita paremmin ja tuottaa markkinoiden noustessa markkinoiden verran, ja jos markkinatuotto on pitkällä aikavälillä positiivinen, niin rahasto tulee tietenkin pitkällä aikavälillä tuottamaan markkinoita enemmän positiivista tulosta. Mutta ylituotto syntyy vain silloin, kun markkinatuotto ja rahaston tuotto on negatiivinen. Miksi siitä ei pitäisi veloittaa tuottosidonnaisia palkkioita?
Esimerkki ei ole Phoebuksen osalta aivan epärealistinen. Rahasto oli kesäkuun loppuun mennessä toiminut 4 963 arkipäivää. Niistä 2 754 oli päiviä, jolloin markkinatuotto oli positiivinen, ja niistä päivistä rahasto kehittyi markkinoita paremmin 975 päivää, eli 35% ajasta. Päiviä, jolloin markkinat laskivat oli 2 209 ja niistä 1 531 sellaisia, jolloin Phoebus kehittyi markkinoita paremmin, siis 69% ajasta. Joten Phoebuksen ylituotto on pääosin syntynyt nimenomaan laskevilla markkinoilla.
Hypoteettinen esimerkkini osoittaa, että sääntely voi olla sattumanvaraista ja logiikkaa vailla, jonka lisäksi sääntelyllä on taipumus jatkuvasti muuttua. Siksi en haluaisi asettua poliittisen sattumanvaraisen sääntelyn varaan, vaan pidän parempana, että tiedämme toiminnan edellytykset tulevaisuudessakin. Ja siksi Phoebus tulee hyvin todennäköisesti luopumaan tuottosidonnaisesta palkkiosta, vaikka se tavallaan onkin asiakkaille epäreilua. Ylituotostahan pitää maksaa ja jos sitä ei tule, niin ei pidä.
Emme ole vielä päättäneet Phoebuksen tulevaa palkkiorakennetta. Tämä on vasta ”heads up” tulevia mahdollisia muutoksia ajatellen. Tiedotamme tietenkin tarkemmin, kun päätöksiä on tehty. Joka tapauksessa mahdollinen uusi palkkiorakenne ei tule nostamaan sijoittajien odotettavissa olevia kuluja, vaikka kiinteä palkkio tietenkin vähän nousisi, jos tuottosidonnainen palkkio poistuu. Olenhan itse rahaston suurimpia omistajia, eikä minua houkuttele jatkossakaan maksaa jostain, mistä en koe saavani vastinetta.
Vastaan seuraavan kerran kysymyksiinne perjantaina 3. syyskuuta.
PhoebusBlogista
Hyvät Phoebuksen osuudenomistajat,
Vastaan näillä sivuilla sijoittajilta saamiini kysymyksiin (yleensä) perjantaisin. Yritän ryhmitellä kysymykset niin, että Phoebuksen kannalta mielestäni olennaisimpiin vastaan ensin. Näin keskustelun seuraaminen on toivottavasti helpompaa.
Muistakaa, että tyhmiä kysymyksiä ei ole. Hoidan teidän rahojanne, joten teillä on oikeus kysyä kaikesta, joka mieltänne askarruttaa. Toivon, että te myös käytätte tätä oikeuttanne. Arapaho-intiaanien sanoin: “If we wonder often, the gift of knowledge will come.”
Kysyä voitte sähköpostitse. En vastaa anonyymeihin kysymyksiin. Sen sijaan kysyjät säilyvät vastauksissani kaikki anonyymeinä. Siksi otan näihin viesteihin mukaan myös joitakin sellaisia kysymyksiä, joita kysyjä ei välttämättä ole tarkoittanut tähän blogiin.
Otan mielelläni vastaan kehitysehdotuksia.
Tässä blogissa esittämäni ajatukset eivät ole sijoitusneuvoja. Ensinnäkin siksi, että oikea neuvo riippuu jokaisen sijoittajan taloudellisesta tilanteesta. Toiseksi, en tässä syvenny käsittelemiini aiheisiin läheskään sillä tarkkuudella kuin varsinaisessa neuvonnassa pitää tehdä.
Asiakaskohtaiseen neuvontaan Seligson & Co:lla on varainhoidon palveluita, jotka ovat maksullisia ja edellyttävät erillistä sopimusta. Lisätietoja ja yhteyshenkilöt tästä.
Ystävällisin terveisin,
Anders Oldenburg, CFA
salkunhoitaja