Vko 32/06: Vaisala/Securitas/ADP/hinnat/vola/Raute
- Salkunhoitajalta: Vaisala
Kesän suurin uutinen salkkuyhtiöiltämme oli, että Vaisalan toimitusjohtaja Pekka Ketonen jää vuoden lopussa eläkkeelle. Hänen tilalleen tulee nuorehko ulkopuolinen, Suomen Ericssonin toimitusjohtaja Kjell Forsén (47). Kuten moni teistä on varmaan huomannut, myös Vaisalan talousjohtaja vaihtui keväällä.
Uusi johto on aina riski, enkä pidä ulkopuolelta tehtävistä rekrytoinneista. Kun firmassa on 1100 työntekijää, eikö kukaan heistä todellakaan kelpaa yhtiötä johtamaan? Jos näin on, mitä se kertoo entisestä johdosta? Mitä se kertoo hallituksesta?
Ulkopuolisen rekrytointi on ongelmana kahtiajakoinen. Ensinnäkin, yhtiötä tuntematon johtaja joutuu käyttämään vähintään vuoden ennen kuin ymmärtää liiketoimintaa riittävästi voidakseen kehittää sitä. Usein enemmän. Toiseksi – ja tärkeämpää – hyvissä yhtiöissä on vahva, oma kulttuuri, ja ulkopuolelta tuleva johtaja voi olla siihen sopimaton (kuten mikä tahansa rekrytointi). Tämä on pienehkö ongelma alemman tason rekrytoinneissa – sopimaton lähtee pian – mutta se voi olla suuri ongelma huipulla.
Vaisalan kohdalla näen kuitenkin muutoksen pääosin positiivisena. Minusta yhtiö on hieman pölyttynyt – sen resurssit riittäisivät paljon nykyistä suurempaan kasvuun ja riskinottoon. Erittäin kannattavana markkinajohtajana on ehkä joskus liiankin helppoa elää. Luulen siksi, että annos nuorta ambitiota voi olla tässä tapauksessa hyväksi. Ja vaikka olisin mieluummin nähnyt sen tulevan yhtiön sisältä, pääasia että se tulee.
Optimismistani huolimatta johdon vaihtuminen on aina riski, kuten olen monesti ennenkin todennut.
- Salkunhoitajalta: Securitas
Maailma muuttuu joskus yllättäen. Kerroin osavuosikatsauksessa 2/2006, että tulen pitämään uuden Securitaksen osakkeet, jotta Thomas Berglund olisi edelleen salkunhoitajamme. Tänään hän ilmoitti eroavansa.
Vielä mielenkiintoisemmaksi asian tekee se, että hänestä tulee Securitas Directin ja Loomis Cash Handlingin hallituksen puheenjohtajana. Kuten muistatte, kerroin pitäväni eniten Directin liiketoimintamallista. Nyt pidän entistä enemmän myös sen johdosta.
Kun lisäksi Directin kasvu jatkuu vahvana, mutta tulos oli toisella neljänneksellä yllättävän heikko – yhtiön mukaan johtuen ohimenevistä kuluista – meille saattaa jopa avautua tilaisuus ostaa osakkeita ihan järkevään hintaan Securitaksen 29.9. toimeenpantavan jakautumisen jälkeen. Siinä tapauksessa minun täytyy uudelleen harkita kantani perusteellisesti.
Securitas ei myy Loomista, vaan listaa senkin. Tämä tosin tapahtuu vasta ensi vuonna. Se helpottaa hieman minun työtäni, meillä on alkuvaiheessa vain kolmen, ei neljän, Securitas-yhtiön osakkeita. Sekin on toki liikaa pidemmällä aikavälillä tarkastellen.
- Salkunhoitajalta: ADP
Kolmas olennainen uutinen tuli amerikkalaiselta salkkuyhtiöltämme Automatic Data Processingilta. En viittaa vuoden 2005-06 tulokseen – joka oli hyvä – vaan siihen, että yhtiö kertoi jakavansa Brokerage Services -toimintansa omistajilleen ja listauttavansa sen.
Näin ollen, meille syntyy pian toinenkin ”Securitas-ongelma” (pienehkö uusi omistus, jolla ei ole juuri merkitystä rahastolle kokonaisuutena).
Tässä tapauksessa ratkaisuni lienee melko helppo: tulen myymään osakkeet. ADP Brokerage Services on sinänsä ihan hyvä osakevälittäjille ja pörssiyhtiöille ulkoistuspalveluja (lähinnä kauppojen selvittelyä ja IR-postituksia) tarjoava yhtiö, mutta olen ostanut ADP:tä sen henkilöstöhallintaliiketoiminnan takia, jossa se on maailmassa selvä markkinajohtaja.
ADP:lle Brokerage-toiminnan eriyttäminen ja keväällä tapahtunut vakuutusyhtiöiden kulukorvausten prosessoinnin ulkoistustoiminnon myynti ovat varmasti hyviä asioita, koska ne auttavat yhtiötä fokusoimaan ydinliiketoimintaansa. Aion tehdä samoin.
- Minua kiinnostaisi tieto siitä, millä hinnalla nyt salkussa olevat osakkeet on aikanaan ostettu. Onko jossakin nähtävillä taulukko, josta tuo tieto selviäisi?
Phoebuksen raporteissa tietoa ei ole – minun tietoisesta valinnastani – mutta tässä ne ovat (per 8.8.2006, euroissa per osake):
Tulikivi 1,10
Lassila & Tikanoja 9,68
Exel 3,87
Vacon 10,44
Stockmann 15,21
Tietoenator 16,45
Vaisala 23,18
Puuharyhmä 40,04
Tamfelt 8,10
Nokian Renkaat 3,83
Handelsbanken 16,45
Air Liquide 113,52
State Street 42,94
Automatic Data Processing 38,69
Securitas 10,78
Vestas 8,08
Scania 25,39
Tomra 4,67
Walmart de Mexico 1,37
Eri asia mielestäni sitten on, mitä nämä sinulle kertovat?
On syytä huomata kaksi asiaa: Ensinnäkin, hankintahinnat ovat täysin mielivaltaisia ja riippuvat kirjanpitokäytännöistä. Toiseksi, historiallisten kurssien tutkiminen ei kerro tulevaisuudesta mitään. Nämä ovat syyt, joiden takia et löydä hankintahintoja mistään Phoebuksen raporteista. Olen jättänyt ne pois, koska ne ovat mielestäni hyödyttömiä.
Mitä kirjanpitoon tulee, voit ajatella esimerkiksi seuraavasti: Tulikiven kurssi on tätä kirjoittaessani 3,40 euroa, hankintahintamme siis tuo yllä mainittu 1,10e. Jos myisin kaikki osakkeemme tänään ja ostaisin ne heti takaisin, mikä Phoebuksessa muuttuisi? Ei yhtään mikään, koska rahasto ei maksa veroja (joku meklari jossain saattaisi hymyillä vähän leveämmin, koska köyhtyisimme hänen palkkionsa verran).
Hankintahinta toki kolminkertaistuisi, se olisi nyt 3,40e. Pointtini onkin, että jos mikään ei todellisuudessa muutu, vaikka hankintahintamme on eri – mitä väliä hankintahinnalla voisi olla rahastoa arvioitaessa?
Tai onko väliä sillä, että alkuvuodesta lunastusten maksua varten myymieni 20.000 Tulikiven osakkeen hankintahinta oli 0,78 euroa? Tai sillä, että keväästä lähtien, riskienhallintasyistä, myymieni 263.200 osakkeen hankintahinta oli 0,98 euroa? Ei tietenkään ole – mutta nämäkin kaupat tietenkin vaikuttivat nykyisen hankintahintamme muodostumiseen sellaiseksi kuin se juuri nyt sattuu olemaan.
Tilanne on tietenkin verolliselle sijoittajalle eri, koska valtio omistaa hänen kohdallaan salkun realisoimattomasta arvonnoususta osansa. Mutta rahastossa tämä ei päde.
Toiseksi, osakkeet on aina syytä arvioida ”tässä ja nyt”, eikä siihen nähden mitä niistä on joskus aikoinaan sattunut maksamaan. Historia on juuri ja vain sitä: historiaa.
Tunnetuimpia sijoittajapsykologian käyttäytymishäiriöitä on itse asiassa juuri ”anchoring” eli se, että sijoittaja vertaa osakkeen hintaa omaan hankintahintaansa, eikä yhtiön tämän hetken näkymiin. Se johtaa usein epärationaaliseen käyttäytymiseen, koska ”voitot” ja ”tappiot” tulevat sijoittajalle tärkeimmiksi kuin ainoa olennainen kysymys:
Onko osake omistamisen arvoinen sillä hinnalla, joka siitä juuri nyt markkinoilla maksetaan?
Olen ensimmäinen myöntämään, etten aina toimi kuten opetan. Myyn harvoin osakkeitamme vain sen takia, että hinta tuntuu hieman kalliilta. Sen sijaan jätän usein uusia hyviä yhtiöitä ostamatta, elleivät niiden hinnat tunnu järkeviltä. Tässä on selvä looginen ristiriita.
Ristiriidan hyvä puoli toki on, että se vähentää kaupankäyntiä. Miksi leventää meklareiden hymyä kun voimme nauttia rahoistamme ihan itse?
- Miten kommentoit Tietoenatorin ja Nokian Renkaiden rajua kurssiheiluntaa viimeisten osavuosikatsausten mainingeissa – suuntaan jos toiseenkin?
Yksinkertaisesti vastaus kai on, että näillä yhtiöillä on keskimääräistä ”huonommat” omistajat, tai siis ei ole omistajia vaan spekulantteja. Tässä ei ole mitään uutta – kuten ehkä muistat, 20% Nokian Renkaista vaihtoi omistajaa yhden päivän aikana viime syksynä (tulosvaroituspäivänä). Se kertoo oikeastaan kaiken olennaisen näiden ”omistajien” sitoutumisesta yhtiöönsä, eikö vain?
Toisessa ääripäässä ovat Berkshire Hathawayn tapaiset yhtiöt, joiden osake vaihtuu erittäin laiskasti, koska omistajat ovat sitoutuneet yhtiöönsä.
Tämä on itse asiassa mielenkiintoinen dilemma, ihan filosofiselta kannalta. Useimmat yritysjohtajat ja institutionaaliset salkunhoitajat jotka tunnen kokevat osakkeen likviditeetin olevan hyvä asia. Mitä suurempi vaihtuvuus osakkeessa on, sitä useampia instituutioita se kiinnostaa. Sen riski koetaan pienemmäksi, koska siitä pääsee tarvittaessa heti eroon. Mutta onko likviditeetti oikeasti hyvä asia – vai onko se oire siitä, etteivät omistajat keskimäärin ole oikeita omistajia?
Kurssiliikkeiden suunta oli kummassakin siteeraamassasi tapauksessa ymmärrettävä:
TietoEnatorin tulos oli minusta sinänsä ok, mutta uuden johdon tapa selitellä pienimmätkin tulokseen liittyvät seikat lienee pääsyy markkinoiden voimakkaaseen reaktioon. Ei siis tulos sinänsä vaan se, että markkinat ovat hieman ”varpaillaan” aina johdon vaihtuessa, eikä luottamusta vielä ole syntynyt. Kunhan tuloskehitys kääntyy, asia korjaantunee hiljalleen.
Nokian Renkaiden osalta reaktio oli mielestäni myös sikäli johdonmukainen, että markkinat tekivät lähes saman täyskäännöksen kuin yritysjohto ensimmäisen ja toisen neljänneksen välillä, pienestä pessimismistä ylettömään optimismiin. Onko siihen aihetta – aika näyttää. Yhtiö on joka tapauksessa erittäin hyvä.
- Mitä mieltä olet Rautesta? Olen siitä yrittänyt tietoa imeä ja näyttää mun silmään aika hyvältä. Osinkoa maksettu mukavasti, kassapuoli kunnossa ja tulevaisuuskin näyttää hyvältä. Hintakaan ei ole mikään järkyttävä tämän korjausliikkeen jälkeen. Olisiko tässä mahdollisesti potentiaalinen sijoituskohde?
Olet mielestäni sikäli oikeilla jäljillä, että Raute on harvoja suomalaisia maailman markkinajohtajia vaneri- ja erityisesti vaneriviiluteollisuuden koneissa. Se on myös velaton (itse asiassa lähes 15% pörssiarvosta on nettokassaa).
Historiallisesti yhtiön kannattavuus ei ole korreloinut kovin hyvin markkina-aseman kanssa. Joitakin hyviä vuosia on aina seurannut katastrofaalisen huono tulos, eikä keskimääräinen pääoman tuotto ole ollut mairitteleva. Tuntematta yhtiötä tarkemmin oletan, että kyseessä ovat olleet projektijohtamisen ongelmat (siis johtamisen ongelmat).
Uutta johtoa en tunne, mutta käytännössä se on kokonaan uudistunut vuodesta 2004. KCI on varmasti ollut hyvä oppikoulu uudelle toimitusjohtajalle, onhan se Suomen parhaita konepajayhtiöitä. Myös keskittyminen ydinliiketoimintaan (Precision-toiminta myytiin 2004) oli varmasti fiksu liike.
Ilmassa on siis merkkejä paremmasta. En kuitenkaan tunne yhtiötä riittävästi jotta osaisin sanoa, millä todennäköisyydellä tulevaisuus on selvästi menneisyyttä parempi.
Sen verran luulen ”toimialasta” (konepajoista laajemmin) ymmärtäväni, että projektitoiminta harvoin on kovin kannattavaa, kun taas huolto- ja/tai komponentti-toiminta ovat sitä usein. Paras konepaja Euroopassa lienee Sandvik, joka myy kulutustavaraa (kovametallisia kääntöteriä metallin koneistukseen). Suomessa parhaita ovat kauan olleet Kone ja KCI, joiden kummankin toiminta perustuu huoltoon. Scania tekee suurimman osan rahoistaan huollolla ja varaosilla. Ja niin edelleen.
Suosittelisin siis, että tutkit, mikä osuus liiketoiminnasta on jatkuvaa, ja miten yhtiö strategisilla valinnoillaan pyrkii sitä kasvattamaan. Ja sitten mietit, millä todennäköisyydellä tulevaisuus on selvästi menneisyyttä parempi.
Phoebus ei tule yhtiöön lähivuosina sijoittamaan, koska en tunne sitä riitävästi. En pidä kovin todennäköisenä, että keskipitkälläkään aikavälillä innostuisin siitä. Se ei sinänsä tarkoita, että yhtiö olisi huono, se ei vain ole minun makuuni parhaiten soveltuvia.
.