Vko 20/06: Metsäyhtiöt (& Tamfelt)

1. Mitä mieltä olet metsästä toimialana? Oletko koskaan tutkinut syvällisemmin esim. UPM:ää tai SCA:ta sijoituskohteena? Phoebuksessa on paljon teollisuusyhtiöitä, mutta ei suoranaisesti metsäteollisuusyhtiöitä (lähimpänä tätä alaa on Tamfelt). Onko se tietoinen valinta?

Toki jokainen sijoituksemme on tietoinen valinta.

En ole järin innostunut metsäteollisuudesta, kuten en muustakaan bulkkiteollisuudesta. Poikkeuksen muodostavat teollisuuskaasut (Air Liquide), joka on rakenteellisesti sikäli terve toimiala, että maailmassa on vain viisi isoa yhtiötä – kohta enää neljä, jos Linden BOC-osto menee kilpailuviranomaisilla läpi.

Metsäteollisuudessa kilpailijoita sen sijaan riittää.

Bulkkiteollisuudessa pätee, että kustannusjohtajuus on ainoa pysyvä kilpailukeino (koska tuotteita ei voi merkittävästi differentioida). Siksi metsäyhtiö voisi teoriassa olla mielenkiintoinen, jos se on selvästi alansa tehokkain maailmassa. Muuten ei.

Logiikka selviää esimerkiksi tästä Compass Mineralsin esityksestä, sivulta 7 (se koskee maantiesuolaa, joka sekin on bulkkituote):

http://library.corporate-ir.net/library/14/148/148615/items/173883/CMP_Overview905.pdf

Kuten millä tahansa markkinoilla, hinta on se taso, jolla kysyntä ja tarjonta kohtaavat. Tarjoajilla on eri kustannustasot, joten hinta asettuu marginaalituottajan kustannusten tasolle. Jos kysyntä kasvaa, hinta nousee (koska seuraavaksi tehokkaimman tuottajan kustannustaso on korkeampi), jos kysyntä laskee hintakin vastaavasti laskee.

Ainoat yhtiöt, jotka tekevät kunnolla rahaa ovat ne, joiden kustannukset ovat alimmat (suoloissa siis Compass).

Pidemmällä välillä hintataso laskee siinä tahdissa kuin tehokkaimmat tuottajat pystyvät nostamaan kapasiteettiaan (olettaen, että tämä tapahtuu kysynnän kasvua nopeammin, jota se melkein aina tekee). Marginaalituottajat menevät konkurssiin ja tehokkaimmat yhtiöt valtaavat markkinaosuuksia.

Tässä ei ole mitään outoa. Yhtälön tekee globaalissa mittakaavassa hieman hankalaksi se, että yhtiöt eivät voi itse vaikuttaa kaikkiin tuotantokustannuksiinsa. Esimerkiksi valuuttakurssit voivat nopeastikin heiluttaa firmojen keskinäisiä suhteita, vaikkei yritys itse olisi tehnyt yhtään mitään – oikein tai väärin.

Ainoat tavat välttyä tältä ovat joko 1) olla niin selvästi muita tehokkaampi, ettei valuutoilla yms ole merkitystä tai 2) olla globaali. Esimerkiksi UPM on selvästi menossa oikeaan (globaalimpaan) suuntaan, mutta prosessi on hidas. Eikä yhtiöiden välillä minun nähdäkseni ole niin merkittäviä eroja, että joku olisi kaikissa skenaarioissa muita tehokkaampi (ja jos on, se ”joku” tuskin löytyy Suomesta).

Pidän paljon enemmän yhtiöistä, joissa johdolla on tuotedifferentiaation, brändin, jakelun, tutkimuksen tai muiden omien toimenpiteidensä avulla mahdollista luoda pysyviä kilpailuetuja. Bulkkiteollisuudessa tämä ei onnistu.

Tamfeltin osalta tilanne on hieman erilainen kuin metsäteollisuudessa. Ensinnäkin ala on keskittyneempi. Viisi suurta yhtiötä – Albany, Heimbach, Xerium, Voith ja Tamfelt, suurin piirtein tuossa järjestyksessä – edustavat 88% markkinoista Euroopassa. Muualla tilanne on samankaltainen (ja yhtiöt enimmäkseen samoja). Tamfeltin suhteellinen asema on hieman tätä vahvempi modernien, isojen paperikoneiden vaatettajana.

Toiseksi, kudoksissa tuotteita on mahdollista (ainakin jonkin aikaa) differentoida tuotekehityksellä. Kuten kaikessa business-to-business -liiketoiminnassa, olennaisin kilpailutekijä ei ole hinta vaan asiakkaan saama nettohyöty. Tehokkaampi tuote voi siis olla kalliimpi. Kun kudokset vielä oat erittäin olennainen osa hirmuisen kallista paperin tuotantoprosessia, hyvä tuote voi olla erittäinkin kallis, koska se säästää asiakkaalle erittäin paljon rahaa.

Todellisuudessa erot eivät ole huimia, mutta toimialan logiikka on siis paljon terveempi kuin esimerkiksi paperiteollisuudessa. Menestyminen on vain yhtiöstä itsestään kiinni. Luotan siihen, että Tamfelt menestyy jatkossakin.

.