Vko 04/18: Johdon laatu / Fortum

1. Mitä yleisiä menetelmiä ”hyvän johtajuuden” arviointiin käytetään yhtiöiden valitsemiseen rahastoon? Minkälaisia havaintoja teet yrityksen kyvystä keskittyä ydinliiketoimintaansa ja säilyttää ydinliiketoimintansa kilpailuetu?

Johdon arviointi on mielestäni pitkäjänteisen sijoittajan tärkein sijoituskriteeri, mutta todennäköisesti myös vaikein. Mitään valmista sabluunaa kun ei löydy, vaan johdon arviointi on aina subjektiivista. Eikä maailma ole mustavalkoinen, joten joka yhtiössä on sekä hyviä että huonompia puolia.

Kirjoitin aiheesta viimeksi viikon 45/16 blogissa, joten lue se ensin.

Ydinliiketoimintaan keskittyminen on yksi osa johdon ja yrityskulttuurin arvioinnin palapeliä, mutta se on aika pieni palanen. Kilpailukyvyn säilyttäminen – tai mieluummin vahvistaminen – on hyvin tärkeää, mutta sekin on vain yksi palapelin osa. Osakkaiden tasapuolinen kohtelu, johtajien sisäinen rekrytointi, alhainen henkilöstön vaihtuvuus, asiakkaiden pysyvyys ja ylimmän johdon palkkauksen kohtuullisuus ovat joitakin muita palapelin osia. Joka yhtiössä hieman eri tavoin.

Oikein paljon yleistäen voisi ehkä sanoa, että haen yrityksiä, joiden kulttuuri perustuu niiden kilpailuetuihin ja joissa jatkuvuus varmistaa sen, että kulttuuri tukee kilpailukykyä myös jatkossa. Ilman, että pöhötys iskisi turhan byrokratian tai johtajien liian isojen egojen kautta, joka on menestyvien yhtiöiden yleisin tauti.

Helppo sanoa, vaikeampi arvioida käytännössä. Eräs parhaista viime aikojen esimerkeistä on minusta Sandvik, joka oli vuosikymmeniä hyvin hoidettu. Sitten sillä oli huonon johtamisen kausi 2010-2015, kun hallituksen puheenjohtaja ja (hänestä johtuen) toimitusjohtaja eivät läheskään vastanneet sitä, mitä haen. Mutta hyvän yhtiön vahva yrityskulttuuri johti suhteellisen pian molempien potkuihin ja vuodesta 2016 Sandvik on Johan Molinin ja Björn Rosengrenin komennossa taas ollut erinomaisen hyvin johdettu firma, kuten totesin viikon 47/17 blogissa.

Jos siis haluaa nähdä, millä tavoin minusta ei pidä toimia, voi lukea Sandvikin vuosikertomukset vuosilta 2005-2016 ja verrata Anders Nyrénin ja Olof Faxanderin toimenpiteitä 2010-2015 aikaan heitä ennen ja aikaan heidän jälkeensä. Hajautetusti toimineen yhtiön johtamisen voimakas keskittäminen, miltei kaikkien liiketoiminta-alueiden johdon vaihtaminen ulkopuolisiin, keinotekoinen uusi liiketoimintarakenne sekä symbolisesti tärkeä pääkonttorin siirto pois yhtiön syntysijoilta olivat minusta suurimmat virheet. Ja tennistermein ne olivat kaikki ”unforced errors”, jotka johtuivat nähdäkseni lähinnä liian suurista egoista ja yhtiön kulttuurin kunnioituksen puutteesta tai sen ymmärtämättömyydestä.

Jos ei muuta niin Sandvik on varmasti esimerkki siitä, miten vaikeaa johdon arviointi on.

2. Mitä mieltä olet siitä, että Uniperin johto on niin vahavsti eri mieltä pääomistajan aikeista myydä osakkeensa. Mitä vikaa Fortumissa on omistajana? Vastustavat vielä koko sivun Hesari mainoksella – outoa omistajien valitsemalta johdolta. Meneeköhän ihan tuubiin?

Ihmisten motiiveja ei ole aina ihan helppoa arvailla. Todettakoon vain, että yhtiön johto ei valitse omistajia. Omistajat valitsevat hallituksen ja hallitus valitsee johdon. Näin myös Saksassa.

Lupasin viikon 38/17 blogissa palata aiheeseen jos tai kun siihen on syytä. Vielä ei ole. Fortum näyttää pääsevän ensimmäiseen tavoitteeseensa, eli Eonin osakkeiden ostamiseen, joskin kauppa vaatii vielä viranomaislupia.

Kuten syyskuussa totesin, iso vähemmistömistus antaisi Fortumille hyvät lähtökohdat jatkoa varten, eli neuvotteluihin Uniperin joidenkin osien mahdollisesta ostosta. Kauanko se kestäisi jää nähtäväksi. Norjan Hafslundissa se kesti 13 vuotta (eikä onnistunut optimaalisesti) ja Venäjän TGC-1:ssä se on kestänyt 21 vuotta eikä ole vielä onnistunut. Myöskään Uniperissa ei kai ole mitään varsinaista kiirettä.

Mutta toisin kuin monet mediat näyttävät tulkinneen, minä siis näen Fortumin päässeen kohta ensimmäiseen tavoitteeseensa. Eonin osakkeilla Fortum tulee Uniperin suurimmaksi omistajaksi ja se riittää sille hyvin. Se joutuu toki ottamaan muut osakkaat huomioon, mutta sen se joutuisi tekemään, vaikka omistaisi 89% Uniperista. Joten 47% ajaa saman asian paljon halvemmalla. Lopullinen tavoite lienee kuitenkin rakennejärjestely Pohjoismaissa ja ehkä Venäjällä, eikä saksalaisten kaasu- tai hiilivoimaloiden omistaminen.

Joten palataan aiheeseen jos tai kun siihen on syytä. Spekulointi on ajanhukkaa.

PhoebusBlogista

Hyvät Phoebuksen osuudenomistajat,

Vastaan näillä sivuilla sijoittajilta saamiini kysymyksiin (yleensä) perjantaisin. Yritän ryhmitellä kysymykset niin, että Phoebuksen kannalta mielestäni olennaisimpiin vastaan ensin. Näin keskustelun seuraaminen on toivottavasti helpompaa.

Muistakaa, että tyhmiä kysymyksiä ei ole. Hoidan teidän rahojanne, joten teillä on oikeus kysyä kaikesta, joka mieltänne askarruttaa. Toivon, että te myös käytätte tätä oikeuttanne. Arapaho-intiaanien sanoin: “If we wonder often, the gift of knowledge will come.”

Kysyä voitte sähköpostitse. En vastaa anonyymeihin kysymyksiin. Sen sijaan kysyjät säilyvät vastauksissani kaikki anonyymeinä. Siksi otan näihin viesteihin mukaan myös joitakin sellaisia kysymyksiä, joita kysyjä ei välttämättä ole tarkoittanut tähän blogiin.

Otan mielelläni vastaan kehitysehdotuksia.

Tässä blogissa esittämäni ajatukset eivät ole sijoitusneuvoja. Ensinnäkin siksi, että oikea neuvo riippuu jokaisen sijoittajan taloudellisesta tilanteesta. Toiseksi, en tässä syvenny käsittelemiini aiheisiin läheskään sillä tarkkuudella kuin varsinaisessa neuvonnassa pitää tehdä.

Asiakaskohtaiseen neuvontaan Seligson & Co:lla on varainhoidon palveluita, jotka ovat maksullisia ja edellyttävät erillistä sopimusta. Lisätietoja ja yhteyshenkilöt tästä.

Ystävällisin terveisin,

Anders Oldenburg, CFA
salkunhoitaja