Vko 24/17: Kesä/Oriola/kaasut

1. Meillä on kahta eri sarjaa Oriolaa salkussa. Onko tämä ollut vahinkonäppäily arvostamaltani salkunhoitajalta, hintaeroosio ostohetkellä vai varautumista siihen, jos/kun sarjat joskus yhdistetään preemiolla?

Tarkka huomio! Meillä on tällä hetkellä 520.000 Oriolan osaketta, joista 469.000 kpl on B-sarjaa ja 51.000 kpl on A-sarjaa.

Näppäilyvirheitä teen kyllä blogiteksteissä, mutta en kaupankäynnissä. A-sarjan osakkeita meillä on siksi, että olen Oriolaa ostaessani valinnut ostohetkellä halvemman sarjan osakkeita. Viime vuoden lopussa A-sarja oli melko kauan B-sarjaa halvempi ja siksi salkkuun ilmestyi myös A-sarjan osakkeita.

A-sarjan huono puoli on, että se on lyhyellä tähtäimellä B-sarjaa vähemmän likvidi. Toisaalta A-osakkeita saa halutessaan vaihtaa B-osakkeiksi, joten likviditeetti ei ole pitkäaikainen ongelma eikä A-sarja siksi myöskään säännönmukaisesti voi pitkiä aikoja olla ainakaan paljon B-sarjaa halvempi.

A-sarjan hyvä puoli on – kuten toteat – että siinä on tietty optioarvo siitä, että jos/kun osakesarjat joskus yhdistetään (joka mielestäni olisi viisasta), A-osakkeille saatetaan tarjota pieni preemio. Sinänsä se olisi mielestäni väärin – se, että A-sarjalla on enemmän ääniä tarkoittaa, että sen omistajilla on enemmän vastuuta yrityksestä, mutta se ei tarkoita, että heillä olisi suurempi oikeus yhtiön varoihin tai osinkoihin tai oikeus vaurastuttaa itseään B-sarjan omistajien, eli yhtiökumppaneidensa kustannuksella. Optioarvo on silti olemassa, koska kaikki eivät näe näitä asioita minun tavoin (en tiedä miksi, koska asia on mielestäni moraalisesti itsestään selvä, kun sitä ajattelee hieman pidemmälle).

Pääsyy A-sarjan ostoon ei siis kuitenkaan ollut spekulointi sarjojen yhdistämisestä vaan yksinkertaisesti se, että saimme A-osakkeet B-osakkeita halvemmalla.

3. Kysymys Air Liquidestä: Millaisena näet mahdollisuuden, että yritykset esim. sairaalat alkavat itse valmistaa arvokkaan kaasunsa, kun huomaavat sen kannattavaksi? Ydinliiketoimihan se ei tietysti ole niille.

Kävin Viron juuri itsenäistyttyä 1990-luvun alussa tapaamassa erästä suurehkoa paikallista yritystä. Sen liiketoimintoihin kuului mm. rakennustoiminta, rakennusmateriaalit, kaapeliteollisuus ja telekommunikaatio. Lisäksi sillä oli henkilöstölle oma kylä, jossa oli mm. koulu ja sairaala, sekä kanatarha ja karjatila.

Kolhoosit eivät osoittautuneet kovin tehokkaiksi enkä usko niiden enää palaavan. Samasta syystä en usko, että sairaalat alkaisivat valmistaa tarvitsemiaan kaasuja sen enempää kuin vaikkapa pitää karjatiloja potilaidensa ruokkimiseksi.

Kysymyksesi on silti hyvin relevantti. Jos oligopolistisella markkinalla kilpailu väheniisi niin paljon, että toimijat voisivat alkaa harrastaa ryöstöhinnoittelua, uusia toimijoita aivan varmasti tulisi markkinoille. Se kuuluu markkinatalouteen. Todennäköisimmin ne eivät siis kuitenkaan tässä tapauksessa olisi kaasujen käyttäjät, vaan pienet erikoistuneet kaasuyhtiöt, jotka kilpailisivat hinnalla etabloituneita toimijoita vastaan.

Tätä ei ole tapahtunut, joten ryöstöhinnoittelua ei ilmeisesti sairaalakaasuissa ole. Toki terveydenhuoltoon toimitetut kaasut ovat varmasti paljon kalliimpia kuin vastaavat kaasut teollisuudelle toimitettuina, mutta se on luonnollista. Vaatiihan kaasun lääkekäyttö sekä sen turvallisuuden varmistamista kliinisin kokein myyntiluvan saamiseksi, että tuotannon sertifioimista Good Manfacturing Practice (tai vastaavien) lääkeviranomaisten hyväksymien standardien mukaiseksi, joka nostaa kustannuksia merkittävästi.

Todettakoon vielä, että sairaalakäyttöön toimitetut kaasut ovat Air Liquidelle melko pieni liiketoiminta. Koko Air Liquiden terveydenhuoltokaasujen toiminta edustaa 18% sen kaasuliiketoiminnoista, mutta siitä kotikäyttöön toimitettu happi on puolet ja sairaaloille toimitettujen kaasujen osuus vain 30%. Saksalaisen Linden terveydenhuollon kaasujen osuus liiketoiminnasta on suurempi, noin 25%, sen ostettua muutama vuosi sitten amerikkalaisen Lincaren (mutta Lindelläkin sairaaloiden osuus tästä on selvästi alle puolet).

Linde osti myös viisi vuotta sitten amerikkalaisen Air Productsin terveydenhuollon kaasujen Euroopan toiminnot. Air Products päätyi ne myymään, koska toimialan logiikka poikkeaa paljon teollisuuskaasubisneksestä. Kotihoitoon toimitettava happi on pitkälle jakelubisnestä, jota ei ilman riittävää skaalaa pysty järkevästi harjoittamaan. EU:n kilpailuviranomaisten tutkimus kaupan mahdollisesti synnyttämästä määräävästä markkina-asemasta kertoo toimialasta (Euroopassa) aika paljon ja kannattaa lukea, jos on toimialasta kiinnostunut (jos ei ole, todettakoon lyhyesti vain, että Lindellä, Air Liquidellä ja italialaisella SOL Groupilla on käytännössä oligopoli Euroopassa).

Teollisuuskaasuyhtiöiden tulosmarginaalit ovat korkeita, joka saattaa synnyttää kuvan ryöstöhinnoittelusta. Täytyy silti muistaa, että toiminta on erittäin pääomavaltaista – uuden laitoksen myynti on tyypillisesti noin 40% tarvittavista investoinneista. Marginaalien täytyy siis olla korkeat, jotta pääoman tuotto olisi kohtuullinen.

PhoebusBlogista

Hyvät Phoebuksen osuudenomistajat,

Vastaan näillä sivuilla sijoittajilta saamiini kysymyksiin (yleensä) perjantaisin. Yritän ryhmitellä kysymykset niin, että Phoebuksen kannalta mielestäni olennaisimpiin vastaan ensin. Näin keskustelun seuraaminen on toivottavasti helpompaa.

Muistakaa, että tyhmiä kysymyksiä ei ole. Hoidan teidän rahojanne, joten teillä on oikeus kysyä kaikesta, joka mieltänne askarruttaa. Toivon, että te myös käytätte tätä oikeuttanne. Arapaho-intiaanien sanoin: “If we wonder often, the gift of knowledge will come.”

Kysyä voitte sähköpostitse. En vastaa anonyymeihin kysymyksiin. Sen sijaan kysyjät säilyvät vastauksissani kaikki anonyymeinä. Siksi otan näihin viesteihin mukaan myös joitakin sellaisia kysymyksiä, joita kysyjä ei välttämättä ole tarkoittanut tähän blogiin.

Otan mielelläni vastaan kehitysehdotuksia.

Tässä blogissa esittämäni ajatukset eivät ole sijoitusneuvoja. Ensinnäkin siksi, että oikea neuvo riippuu jokaisen sijoittajan taloudellisesta tilanteesta. Toiseksi, en tässä syvenny käsittelemiini aiheisiin läheskään sillä tarkkuudella kuin varsinaisessa neuvonnassa pitää tehdä.

Asiakaskohtaiseen neuvontaan Seligson & Co:lla on varainhoidon palveluita, jotka ovat maksullisia ja edellyttävät erillistä sopimusta. Lisätietoja ja yhteyshenkilöt tästä.

Ystävällisin terveisin,

Anders Oldenburg, CFA
salkunhoitaja