Vko 15/06: Suominen/Vacon/L&T/Exel/optiot/palvelu

1. Phoebus-rahastosalkusta on kadonnut viimeisimmässä päivityksessä Suominen. Aiemmin se siellä oli. Minne Suominen on ”hävinnyt” ja miksi?

Olen kommentoinut tätä tänään verkkoon ilmestyvässä neljännesvuosikatsauksessamme, joka löytyy tästä:

www.seligson.fi/resource/seligson_rahastot_1-2006.pdf

2. Katsoin rahastomme sijoituksia ja silmäni eivät löytäneet listasta enää Suomista. Vikaa silmissäni, painovirhe luettelossa vai yrityksen heittäminen yli laidan?Jos jälkimmäinen vaihtoehto niin seuraava kysymys liittyen avoimeen tiedottamiseen. Lista on päivitetty viime kuun vaihteessa. Olet sen jälkeen kirjoittanut kaksi viikkokatsausta, mutta et ole kommentoinut myyntiä (siis oletettua). Onko tähän jokin erityinen syy?

On, olen kommentoinut asian neljännesvuosikatsauksessamme, joka ilmestyy tänään.

Yritän välttää tuplatyötä (kustannuksilla on merkitystä), joten en ole sitä erikseen käsitellyt tässä Blogissa.

Salkkumuutosten kommunikoinnilla – tai muiden uutisten kommunikoinnilla – ei mielestäni ole mitään suurempaa kiirettä. Me sijoitamme kymmeniksi vuosiksi, seuraamme sijoituksiamme 3-4 vuoden sykleissä, joten minusta on järkevintä käydä asioita tarkemmin läpi kerralla – hieman eri medioissamme – kuin panostaa ”uutisten” nopeaan välitykseen, jolla ei ole mitään todellista merkitystä.

Lehtien on myytävä irtonumeroita, välittäjien on ansaittava kommissioita. Siksi yleensä ”uutiset” esitetään kiireellisempinä ja tärkeämpinä kuin ne oikeasti ovat. Minulla ei ole piiloagendaa, joten yritän toimia rationaalisesti.

Tähän liittyy olennainen kysymys, jota kukaan ei kysynyt, joten kysyn sen itse: ”Miksi myin osakkeet jo nyt, kun 16.2. kerroin myyväni ne, mutta kaikessa rauhassa. Eikö puolitoista kuukautta ole kuitenkin aika hätäinen jakso tehdä päätös?”

On.

Myin osakkeeme juuri nyt, koska Phoebuksessa oli yksi suurehko lunastus, jonka takia kassa oli hieman pieni minun makuuni. Kun tarvitsin rahaa, oli minusta luontevaa luopua heikoimmasta sijoituksestamme hieman nopeammassa tahdissa kuin muuten olisin tehnyt.

3. Vacon: Minulla ei ole juuri ollut mahdollisuuksia tutustua yritykseen syvällisemmin, jotta saisi käsityksen sen johdon ja kulttuurin menestystekijöistä tai niiden puutteesta. Toki olen jutellut muutaman entisen työntekijätutun ja asiakkaan kanssa. Kysyin tulosjulkistuspuhelussa johdolta miten yritys eroaa kilpailijoistaan ja sain vastaukseksi sen iänikuisen ”Vacon on ainoa toimija joka keskittyy vain taajuusmuuttajiin”. Tuohan se varmasti terävyyttä päätöksentekoon. Mutta ilman muuta sillä on myös kääntöpuolensa. Jos Vacon kasvaisi isoksi uhkaajaksi vaikka ABB:n kaltaisen jättiyrityksen taajuusmuuttajabusinekselle niin ABB:llä olisi varaa lähteä vaikka minkälaiseen hintakilpailuun pienen toimijan kanssa, jne. Minkälainen näkemys sinulla on johdosta ja kulttuurista? Rehellisiä ja työteliäitä Vaconissa varmaan ollaan kun ollaan Pohojanmaalta…

Asenteesi sijoittamiseen on erinomainen! Fiksu sijoittaja yrittää tutstua yhtiöihinsä, ei pelkästään lukemalla niiden tiedotteita vaan myös haastattelemalla työntekijöitä, asiakkaita, tavarantoimittajia ja kilpailijoita. Lisäksi fiksu sijoittaja miettii riskejä enemmän kuin potentiaalia (yritykset muistavat yleensä kyllä itse tuoda riittävästi esille potentiaalinsa).

Fokus on yritysmaailmassa aliarvioitua. Jos tekee vain yhtä asiaa, ja tekee sen paremmin kuin kukaan muu, on kokemukseni mukaan liiketoiminnassa yllättävän vahvoilla. Siksi uskon, että Vesa Laisin vastaus on lähempänä totuutta kuin uskot.

Mitä kilpailuun tulee, sitä on aina. En pidä hintahäiriköintiä kovin suurena riskinä. Miksi joku suuri kilpailija ehdoin tahdoin tuhoaisi oman liiketoimintansa?

Vastakysymys voisi olla: Miksi pankit sen sitten tekevät, hinnoittelemalla esimerkiksi asuntolainat selvästi alle kustannustensa? Tähän on mielestäni kaksi syytä.

Ensinnäkin kuluttajaliiketoiminnassa jakelun rooli on suuri, joten pankki voi ehkä perustellusti yrittää ”pitää kiinni asiakkaastaan” siinä toivossa, että voi myydä tälle jotain räikeän ylihintaista – kuten indeksilainoja tai ns. ”aktiivisia” rahastoja – jolla kompensoi yhden tuotteen tappiot. Toinen syy voi olla, että pankit ovat laskeneet kustannuksensa (eli arvioineet riskinsä) väärin. Toivottavasti ei, se olisi niille hengenvaarallista.

Vacon myy teollisuustuotteita. Liiketoiminnan logiikka on niissä toisenlainen. Asiakas järjestää käytännössä aina isommissa projekteissa tarjouskilpailun, joten asiakkaasta ei voi unelmoida pitävänsä kiinni. Siksi hintahäiriköinti on itsemurhaa.

Vaconin jakelumalli on myös omiaan vähentämään riskiä. Liiketoiminnastahan vajaa puolet tulee laitevalmistajilta ja Brand Label -asiakkailta. Nämä ovat luonteeltaan erittäin pitkäaikaisia yhteistyösopimuksia.

Projektimyynnissä (omassa myynnissä) Vacon käsittääkseni luottaa vahvasti avointen standardien teollisuusautomaatioon (joskin tekee Honeywellin kanssa myös Brand Label -yhteistyötä). ABB taas pyrkii käsittääkseni myymään taajuusmuuttajiaan osana kokonaisia teollisuusautomaatiojärjestelmiään. En tiedä kuinka yleistä on, että nämä vastakkaiset toimintatavat edes suoraan kohtaavat kilpailutilanteessa?

Kilpailu suurempia toimijoita vastaan ei silti koskaan ole helppoa, eikä missään tapauksessa riskitöntä. Mutta Vacon on toistaiseksi pärjännyt loistavasti, eikö vain!

4. L&T: Miksi L&T ei agressiivisemmin pyri jalostusketjussa eteenpäin keskittymällä esim ongelmajätteenkäsittelypalveluihin ja kasvattamalla itsestään teknisellä alueella merkittävän pelurin Pohjois-Euroopassa? Sen sijaan yritys panostaa edelleen erittäin voimakkaasti esim siivouspalveluihin, joissa pienet paikalliset pelurit käyttävät aseenaan alhaista kustannustasoa ja oman pääoman tuottovaatimusta. En ole oikein vakuuttunut siitä, että saman firman asiakkaiden näkökulmasta tulee tarjota sekä infoemäntä palveluita, että ongelmajätteen käsittelyä, ja kaikkea siltä väliltä. Tällä tiellä luonteva askel seuraavaksi olisi vaikka suurkeittiöpalvelut? Myös kasvusuuntana Baltia on minusta hieman outo. Eikö Pohjoismaat sopisi paremmin L&T:n pitkälle kehittyneeseen osaamiseen?

Jos tarkastelet firman toimintaa hieman tarkemmin huomaat, että ympäristöpalvelut ja kiinteistöpalvelut muodostavat kaksi erillistä liiketoimintaa. Väittäisin, että niiden väliset synergiat ovat melko olemattomat, kuten itse esität. Se ei kuitenkaan tee kummastakaan liiketoiminnasta huonoa – se vain tekee Lassila & Tikanojasta ”monialayhtiön”.

Jos aloitetaan ympäristöpalveluista, L&T:n strategia on nimenomaan kattaa koko jalostusketju, joka käytännössä tarkoittaa panostamista sen loppupäähän, eli kierrätyslaitoksiin. Kuten ehkä olet huomannut, noin 60% konsernin investoinneista on viime vuosina mennyt näihin. Tahti voisi olla hieman nopeampikin, mutta suurten laitosten ympäristöluvat ovat byrokratiaa, joka vaatii oman aikansa.

Miksi vain Suomessa? Koska täällä on lähivuosina (ehkä lähivuosikymmeninä) aivan riittävästi tekemistä. Olen iloinen siitä, että yhtiö pyrkii kasvamaan kannattavasti. Mikä tahansa firma voi kasvaa – kannattava kasvu on aivan eri asia. Tästähän näimme paljon esimerkkejä vuosituhannen vaihteessa (joskaan ei jätehuollossa vaan nettiyhtiöissä).

Mitä siivoukseen tulee, olet minusta aivan oikeassa siinä, että kotien tai pientoimistojen siivoaminen ei ole liiketoimintaa, se on pienten perheyrittäjien harrastetoimintaa. L&T kuitenkin keskittyy vaativampiin kohteisiin. Perheyrittäjällä ei ole mitään saumaa päästä siivoamaan esimerkiksi suurta elintarviketehdasta tai kauppakeskusta.

Toki L&T siivoaa myös suurempia toimistoja. Kiinteistöpalvelujen tuotteistaminen lienee yhtiön vastaus juuri tällaisten kohteiden kilpailuun – kiinteistöpalveluja laajemmin kun ei ulkoisteta Bertta-tädille. Huomaa, että yhtiön strategiana on näissä tehdä yhteistyötä kunkin alan markkinajohtajan kanssa – Amica ruokailussa, Securitas vartioinnissa jne – eikä suinkaan itse alkaa sekoilla kaiken maailman liiketoiminnoissa.

Mitä laajentumisen suuntaan tulee, siitä voi olla monta mieltä. Itse näen itälaajentumisen vähemmän riskipitoisena kuin länsilaajentumisen, koska olemassa oleva kilpailu on tehottomampaa. L&T on – kuten olet varmasti huomannut – viemässä joitakin siivouskonseptejaan myös länteen (Ruotsiin), ja on toiveikas kilpailukyvystään myös siellä. Aika näyttää miten käy.

Pidän Jari Sarjoa Phoebuksen ”salkunhoitajien” (yritysjohtajien) ehdottomaan parhaimmistoon kuuluvana ja luotan siihen, että L&T jatkossakin kasvaa vain niin nopeasti, kuin se kannattavuudesta tinkimättä on mahdollista.

5. Exel: Osallistuin ensi kertaa Exelin yhtiökokoukseen – 39 omistajaa paikalla – silti puolet äänimäärästä. Mukavan kotoisa tilaisuus. Toimitusjohtaja Jokelainen oli erinomaisen asiallinen, asioidensa tasalla ja esiintyi todella edukseen, vaikka joillekin pienomistajille tuntui olevan itsetarkoitus päästä ääneen nenäkkäillä kommenteilla. Oli myös mukava huomata, että pääomistaja ei ole Capman -tyyppinen lyhyen tähtäimen sijoittaja vaan vakaa pitkäaikainen omistaja. Onko sinulla tietoa miten Nordstjernan päätyi Exelin omistajaksi?

Kyllä, Ari kuuluu myös ”salkunhoitajiemme” ehdottomaan parhaimmistoon. Nordstjernanin ajatuksia en ole yrittänyt lukea, asia selvinnee parhaiten heiltä kysymällä, mutta en tunne heitä joten en ole kysynyt. Uskoisin, että perheyrityksenä heillä on ainakin maailmaan oikea perspektiivi – kvartaali on neljännesvuosisata.

6. Henkilöstöoptiot: Olisiko sinulla mahdollisuus valottaa henkilöstöoptioiden hinnan muodostusta jollakin käytännön laskuesimerkillä ja ostatko itse niitä? Kim Lindströmin kirja sai kiinnostumaan aiheesta, mutta matematiikan oppimääräni ei riittänyt ymmärtämään hänen laskuesimerkkejään. Exelilläkin taisi juuri joku optio olla erääntymässä.

Kerroin viime neljännesvuosikatsauksessamme ja kerron taas tänän ilmestyvässä neljännesvuosikatsauksessamme, että olen ostanut Vaisalaa nimenomaan henkilöstöoptioiden kautta.

Tällöin kyseessä oli suora arbitraasi – optioiden hinta plus niiden merkintähinta oli alempi kuin osakekurssi. Se on melko harvinaista, mutta tapahtuu joskus epälikvideissä osakkeissa optioiden erääntymisen aikoihin (oletettavasti, koska joidenkin optioiden omistajien on pakko myydä optionsa, koska ei ole varaa merkitä niillä osakkeita).

Optioita voi toki käyttää myös riskeiltä suojautumiseen. Tästä löydät lisätietoja kaikista rahoitustieteen oppikirjoista. Lyhyesti ilmaistuna, osto-optio on oikeus mutta ei velvollisuus ostaa osakkeita myöhemmin kiinteään hintaan. Se, että ostamisesta voi laistaa (jos kurssi onkin laskenut), on arvokasta. Siksi normaalioloissa option hinta + osakkeen merkintähinta pitää olla korkeampi kuin osakekurssi. Mitä pidempi juoksuaika optioilla on, tai mitä enemmän osake heiluu, sitä arvokkaampi on optio.

Huomaa, että tämä – kuten muutkaan sijoitusinstrumentit – ei ole mikään sijoittamisen Pyhä Graali. Se on vain tapa muuttaa sijoitusten tulosten todennäköisyysjakaumaa hieman erilaiseksi kuin lähtötilanne (normaalijakauma).

7. Toistan aiemmin esittämäni toivomuksen saada rahaston kotisivuille ”historiatietoja” muutoksien havaitsemisen helpottamiseksi. Tarkoitan tällä lähinnä rahaston tunnuslukuja sekä sijoituksia. Tiedot löytyvät toki vanhoista katsauksista, mutta asiakaspalvelua ja avoimuutta olisi näiden tietojen (esim. edellisen vuodenvaihteen vertailutietojen) löytyminen kotisivuilta samasta paikasta ”ajantasaisten” tietojen kanssa.

Pyrimme jatkuvasti parantamaan asiakaspalveluamme, joten tällaiset toivomukset ovat oikein tervetulleita. Kiitos.

Tässä tapauksessa en täysin ymmärrä mitä haet. Jos katsoo vanhoja salkkuraportteja ilman että erikseen tarkastelee osakemäärien muutoksia (= salkunhoitajan toimenpiteitä), merkintöjä ja lunastuksia (=asiakkaiden toimenpiteitä, jotka selittävät osan edellisistä) ja hintamuutoksia (= heiluntaa vailla suurempaa merkitystä), ne eivät kerro mitään olennaista. Olennaisten tietojen esittäminen taas vatii melko paljon tilaa.

Olen Phoebuksen osalta ratkaissut tämän niin, että esittelen rahaston toimintaa hieman laajemmin kerran vuodessa sen Vuosikirjassa. Siinä näkyy vuosi vuodelta yllä mainitsemani komponentit, joiden lisäksi olen verbaalisesti yrittänyt kertoa mitä olen tehnyt ja miksi, sekä esitellä salkkuyhtiöitämme hieman tarkemmin.

Muiden aktiivisten rahastojemme osalta tämän tekeminen tai tekemättä jättäminen on salkunhoitajan vastuulla. Voin kertoa, että se vaatii jonkin verran ranneliikkeitä ja pakaralihaksia, joten en aio kollegoitani siihen yrittää pakottaa.

Mikä sitten on olennaista? Olen yrittänyt seurata Warren Buffettin esimerkkiä ja ajatella asiaa niin, että kerron teille sen, minkä itse haluaisin tietää, jos minä olisin asiakas ja te olisitte salkunhoitajia. Se ei varmaankaan ole täydellinen tapa ajatella, mutta se johtanee oikeaan suuntaan.

8. Nettisivuillanne ei ilmeisesti ole mitään hälytyspalvelua, siis sellaista, jolla asiakas voisi saada esim. sähköpostin kun jonkin osuuden arvo nousee/laskee tietyn rajan yli. Tällainen palvelu olisi erittäin käytännöllinen ja todennäköisesti ei myöskään teknisesti kovin vaikea toteuttaa.

Ei ole, eikä tule, ainakaan niin kauan kuin minä olen Seligsonilla töissä.

Pyrimme tarjoamaan sijoittajille, ei spekulanteille, markkinoiden parasta palvelua. Teemme kaikkemme, jotta rahastojamme ei käytettäisi lyhyen aikavälin spekuloinnin välineinä. Näkisin ehdottamasi palvelun pääkäyttäjinä nimenomaan spekulantit, joten siksi vastaukseni on niin jyrkkä ei.

Miksi inhoamme spekulantteja? Koska jokainen rahaston merkintä tai lunastus aiheuttaa rahastolle tarpeen käydä omistamillaan arvopapereilla kauppaa. Ja jokaisesta kaupasta joudumme maksamaan välittäjälle palkkioita. Ja nämä palkkiot ovat suoraan pois asiakkaidemme saamasta tuotosta.

Käytämme siksi rahastoissamme ”lyhyen aikavälin kaupan estopalkkiota”, eli lunastuspalkkiota, joka menee rahastolle – ei rahastoyhtiölle – muiden sijoittajien kompensoimiseksi spekulanttien aiheuttamilta haitoilta. Phoebuksessa tämä palkkio on 1% alle 12 kuukautta kestäneiden sijoitusten lunastamisesta.

Spekulointi on melko varma tapa vähentää varallisuuttaan. Parhaiten tämän ovat minusta esittäneet professorit Brad Barber ja Terry Odean tutkimuksessaan ”Trading Is Hazardous to Your Wealth: The Common Stock Investment Performance of Individual Investors” (Journal of Finance, Volume LV, No 2, April 2000), jonka voitte lukea tästä:

http://faculty.haas.berkeley.edu/odean/papers/returns/Individual_Investor_Performance_Final.pdf

Jos vielä sen luettuanne joku teistä haluaa käydä lyhyttä kauppaa suosittelen, että soitatte välittäjällenne. Hän tienaa leipänsä – vai pitäisikö sanoa mämminsä? – spekulattien palvelemisella. Tänne on turha soittaa, me palvelemme sijoittajia.

.