Vko 13/14: YhtiöX/piste

1. Minua kiinnostaisi tietää mielipiteesi Alankomaalaisesta yhtiöstä nimeltä Koninklijke Vopak NV. Voisiko Vopak kenties joku päivä olla Phoebuksen salkussa?

En tunne firmaa lainkaan. Öljy- ja kemikaalisäiliöiden vuokraaja on periaatteessa varastokiinteistöyhtiö, eikä Phoebus sijoita kiinteistöyhtiöihin, joten yhtiö ei myöskään jatkossa tule olemaan tutkallani emmekä tule siihen sijoittamaan.

– – –

Kiinteistöissä ei ole sinänsä mitään vikaa. Ne ovat sijoituskohteina lähempänä reaaliobligaatiota kuin osaketta, koska kiinteistö tuottaa tasaisesti vuokraa, jos se on vuokrattuna ja tasaisesti hieman tappiota, kun se ei ole vuokrattuna (mutta kiinteistö ei kasva). Tietty kiinteistö harvoin on paljon parempi kuin toinen kiinteistö, joten mitään kilpailuetua niillä ei ole, vaan omistaja joutuu tyytymään markkinavuokraan.

Ongelmallisia kiinteistöistä tulee vasta, kun niitä aletaan velalla vivuttaa. Se on hyvin tavallista, koska moni kokee vivuttamattoman kiinteistön liian tylsäksi. Mutta se ei ole ainakaan minun mielestäni yhtään sen fiksumpaa kuin obligaatiosalkun vivuttaminen velalla (jota harvoin tehdään, koska obligaatioiden pitääkin olla tylsiä).

Kiinteistön nimellinen tuotto-odotus toki vivuttaessa kasvaa, mutta vain samassa suhteessa kuin riski kasvaa, joten mitään lisäarvoa vivutus ei tuo. Se onkin itsestään selvää – minkään sijoituskohteen arvo ei tietenkään voi vaihdella sen mukaan, miten kyseistä sijoituskohdetta päättää rahoittaa. Kohde ja sen rahoitus ovat eri asioita.

Phoebus sijoittaa osakkeisiin. Pyrin löytämään yhtiöitä, jotka ovat kilpailijoitaan parempia ja voivat siten pitkälläkin aikavälillä saavuttaa keskimääräistä parempia tuottoja liiketoimintaan sidotulle pääomalle. Kiinteistöt eivät ole tässä mielessä osakkeita, eikä niillä voi yleensä olla kilpailuetuja, joten ne eivät sovi sijoitusfilosofiaamme.

Samalla logiikalla esimerkiksi laiva ei ole Phoebukselle sopiva sijoitus, koska yhden laivan voi milloin tahansa korvata toisella laivalla, ja laivan omistaja joutuu siksi tyytymään yleisesti markkinoilla saatavaan bareboat-vuokraan, joka ei tarjoa huimia pääoman tuottoja ainakaan pidemmällä aikavälillä.

– – –

Vopakista en osaa sanoa mitään, koska en sitä tunne. Mutta jos ja kun alat analysoida tällaista yhtiötä, pitäisin oleellisimpina asioina selvittää, mikä on sen kiinteistöjen (säiliöiden) ikärakenne taloudelliseen käyttöikään verrattuna ja mitä kilpailuetuja sillä mahdollisesti saattaa olla.

Käyttöomaisuuden ikä on pääomavaltaisessa firmassa hyvin tärkeä, mutta usein liian vähälle huomiolle jäävä asia. Tärkeys selviää jos ajattelet firmaa, joka omistaa vain yhden laivan. Jos laivan käyttöikä on 20 vuotta ja laivan ikä on 19 vuotta, yhtiön pääoman tuotto näyttää huimalta, koska laiva on lähes täysin poistettu kirjanpidossa (bareboat-vuokra on vanhalle ja uudelle laivalle käytännössä sama). Mutta yhtiö voi toimia enää vuoden ilman, että se investoi huimia summia uuteen laivaan, jonka jälkeen pääoman tuotto on enää murto-osa entisestä. Oleellista on siksi tällaisissa yhtiöissä laskea tuotto pääoman jälleenhankinta-arvolle (huomioiden, että käyttöikä on rajallinen), eikä vain kirjanpitoarvolle.

Toisaalta, Vopakin kaltaisessa firmassa voi mahdollisesti löytyä jotain kilpailuetujakin. Jos yhtiö esimerkiksi omistaa suuria strategisia maa-alueita tärkeimpien öljysatamien porttien sisällä, se voi ehkä tarjota palvelua, joka on ainutlaatuinen (ja ehkä hinnoitella palvelunsa sen mukaisesti). Mutta, jos säiliöt sijaitsevat yleisesti saatavilla olevalla maaperällä, kilpailijat voivat milloin tahansa rakentaa viereen omia säiliöitään, eikä kukaan saa pääomalleen poikkeuksellisen hyvää tuottoa. Huomaat varmaan, että liiketoiminnan ero on kuin yö ja päivä näiden vaihtoehtojen välillä. Yhtiön analysointi vaatii tällaisten asioiden tarkkaa ymmärtämistä.

2. Pieni, vähemmän vakavamielinen kysymys tähän väliin: miksi jokaisessa blogikirjoituksessasi on alhaalla pari riviä tyhjää ja sitten piste? 🙂

Mukava nähdä, että joku lukee blogia tarkkaan!

Piste löytyy tosiaankin jokaisen kirjoituksen lopussa. Se liittyy vain layoutiin. Jostain syystä, jota en ole jaksanut selvittää, blogieditorimme vaihtaa tekstin viimeisen kappaleen fontin erilaiseksi kuin muun tekstin. Loppupisteellä ja välirivillä ratkaisen tämän ongelman siten, että vain tuon yhden ainoan pisteen fontti muuttuu. Ratkaisu ei ehkä ole kaikkein elegantein, mutta se on yksinkertainen ja tehokas.

Ja sitten vielä se piste (alla).

.

PhoebusBlogista

Hyvät Phoebuksen osuudenomistajat,

Vastaan näillä sivuilla sijoittajilta saamiini kysymyksiin (yleensä) perjantaisin. Yritän ryhmitellä kysymykset niin, että Phoebuksen kannalta mielestäni olennaisimpiin vastaan ensin. Näin keskustelun seuraaminen on toivottavasti helpompaa.

Muistakaa, että tyhmiä kysymyksiä ei ole. Hoidan teidän rahojanne, joten teillä on oikeus kysyä kaikesta, joka mieltänne askarruttaa. Toivon, että te myös käytätte tätä oikeuttanne. Arapaho-intiaanien sanoin: “If we wonder often, the gift of knowledge will come.”

Kysyä voitte sähköpostitse. En vastaa anonyymeihin kysymyksiin. Sen sijaan kysyjät säilyvät vastauksissani kaikki anonyymeinä. Siksi otan näihin viesteihin mukaan myös joitakin sellaisia kysymyksiä, joita kysyjä ei välttämättä ole tarkoittanut tähän blogiin.

Otan mielelläni vastaan kehitysehdotuksia.

Tässä blogissa esittämäni ajatukset eivät ole sijoitusneuvoja. Ensinnäkin siksi, että oikea neuvo riippuu jokaisen sijoittajan taloudellisesta tilanteesta. Toiseksi, en tässä syvenny käsittelemiini aiheisiin läheskään sillä tarkkuudella kuin varsinaisessa neuvonnassa pitää tehdä.

Asiakaskohtaiseen neuvontaan Seligson & Co:lla on varainhoidon palveluita, jotka ovat maksullisia ja edellyttävät erillistä sopimusta. Lisätietoja ja yhteyshenkilöt tästä.

Ystävällisin terveisin,

Anders Oldenburg, CFA
salkunhoitaja