Vko 22/13: Omistukseni/painotukset

1. Salkunhoitajalta: Salkunhoitajan omistus

Lunastin kuluneella viikolla 1/300-osan omistuksestani Phoebuksessa. Toimenpiteen takana ei ole mitään markkinanäkemystä tai varovaisuutta Phoebuksen suhteen. Lopetin yksinkertaisesti erään vanhan sijoitussidonnaisen vakuutukseni, josta oli aikoinaan jäänyt pieni häntä roikkumaan.

Tarkkaan ottaen lunastus ei ole vielä tapahtunut, koska vakuutusyhtiöllä on kolmen viikon viive asiakaspalvelussa. Mutta se tapahtunee kesäkuun aikana.

Tämän jälkeen omistan 10,26% Phoebuksesta, josta 6,85% suoraan ja 3,41% erään toisen sijoitussidonnaisen vakuutuksen kautta.

– – –

Miksi kerron tämän, kun omistukseni ei juuri muuttunut? Koska olen luvannut kertoa kaikista kaupoista, joita Phoebuksen osuuksilla teen. Ja ennen kaikkea, koska ette saisi muuten tietää tällaisista kaupoista, koska ne eivät ole julkisia.

Miksi ne eivät sitä ole, en ymmärrä. Mutta julkisiin sisäpiirirekistereihin, jotka koskevat pörssiyhtiöiden, arvopaperivälittäjien ja rahastoyhtiöiden hallituksia, toimitusjohtajia ja tilintarkastajia, sekä meklareita, analyytikoita ja salkunhoitajia, merkitään ainoastaan tiedot omistetuista osakkeista, osakkeisiin oikeuttavista arvopapereista, johdannaisista ja sijoitusrahasto-osuuksista. Sijoitussidonnaisia vakuutussopimuksiaan mikään laki ei Suomessa velvoita ketään ilmoittamaan.

Tämä on minusta aika erikoista. Vakuutuksissa kohde-etuuden juridinen omistaja on toki vakuutusyhtiö eikä sijoittaja, mutta vakuutuksenottajan kannalta sijoitussidonnainen vakuutus antaa täsmälleen samat edut ja riskit kuin, jos hän omistaisi vakuutuksen kohde-etuutta suoraan. Vakuutusyhtiöhän on myynyt hänelle kaikki sijoituksen tuotot. Toisin kuin muut johdannaiset, tämä ei kuitenkaan ole julkiseksi määrätty omistus.

Mielestäni on suorastaan harhaanjohtavaa, että eräät poliitikot jaksavat vouhottaa hallintarekistereiden yhteydestä harmaaseen talouteen, kun suurin hallintarekisteri on jo nyt avoin kaikille suomalaisille – ja jopa osin nauttii valtion verotukea!

Avoimuuden nimissä on minusta päivänselvää, että myös sijoitussidonnaisten vakuutusten kautta hallinnoitujen omistusten pitäisi olla julkisia. Tämän blogin ansiosta – mutta ei muuten – omani on.

2. Olet sanonut useasti etta sijoitat noin 20 laadukkaaseen yhtiöön pitkäjänteisesti. Mutta kuinka määrität painotukset eri yritysten välillä? Teetkö sen perstuntumalta vai käytätkö jotain matemaattisia apuvalineitä (jos arvioidaan tuotto-odotukset ja riskit, on käsittääkseni mahdollista määrittää ideaalinen sijoitusstrategia).

Noudattaakseni sinun terminologiaasi, käytän perstuntumaa. Itse kutsun sitä yleensä vakaaksi harkinnaksi.

Olet aivan oikeassa, että matemaattisilla malleilla voidaan (yrittää) optimoida salkkua, perustuen yhtiöiden tuotto-odtuksiin, riskeihin ja ennen kaikkea niiden riskien keskinäiseen korrelaatioon. Mallit ovat kuitenkin vain malleja – hyviä ajattelun tukivälineitä, mutta käytännössä parhaimmillaan hyödyttömiä ja huonoimmillaan vaarallisia.

Vaarallisia ne ovat vain, jos niihin alkaa uskoa. Hyödyttömyys johtuu siitä, että esimerkiksi kahden osakkeen historiallinen korrelaatio ei kerro mitään tulevasta korrelaatiosta. Itse asiassa kriisitilanteissa useimpien osakkeiden keskinäinen korrelaatio nousee lähes aina lähelle yhtä – hajautushyöty siis häviää juuri kun sitä eniten tarvittaisiin. Se on aika lailla itsestäänselvää. Kriisissä ihmiset irrottavat rahaa sieltä, mistä sitä saa,  koska pelkokerroin on noussut huimaksi (muuten ei olisi kriisiä). Siksi kunnon kriisin aikana kaikkien osakkeiden hinnat laskevat samaan aikaan.

Ongelma koskee ennen kaikkea ns. Value-at-Risk (VaR) –malleja, joilla treiderit pyrkivät laskemaan päivittäiset riskipositionsa. Malli yliarvioi merkittävästi hajautushyödyn ja aliarvioi merkittävästi riskejä, koska se ei huomioi korrelaatioidenmuutosta kriiseissä. Siksi niin monet investointipankit tekevät epäsäännöllisin välein niin isoja tappioita. Mutta aivan sama ongelma koskee myös niin sanottuja ”tehokkaan rintaman” (Efficient Frontier) malleja, joilla vaikkapa varainhoitajat voivat simuloida tuotto/riski-suhteessa optimaalisia salkkuja nobelisti Harry Markowitzin teorioiden mukaan.

Todellinen Value-at-Risk on luonnollisesti yhtä kuin riskikohteisiin sijoitetun salkun arvo. Kun asioihin suhtautuu maanläheisesti ja realistisesti, hajautusta ei tule yliarvioineeksi eivätkä suuretkaan heilahtelut johda katastrofeihin.

– – –

Eri yhtiöiden painot Phoebuksessa heijastavat luonnollisesti uskoani ko. yhtiöön, siis mielipidettäni yhtiön tuotto-odotuksesta suhteutettuna sen riskeihin. Ne heijastavat yleensä myös jonkin verran osakkeiden mennyttä kurssikehitystä, koska en ole kovin nopea myymään eniten nousseita osakkeita tai ostamaan eniten laskeneita.

Kerroin tavastani painotttaa salkkua blogin 35/07 vastauksessa nro 3. Sen jälkeen tapani hoitaa salkkua on hieman muuttunut. En ole pitkään aikaan sijoittanut 7-8% rahoistamme uusiin suomalaisiin yhtiöihin, paitsi Fortumiin. Sen sijaan olen nostanut mielestäni parhaiden ulkomaisten yhtiöidemme (Air Liquide, Handelsbanken) painoja lähelle sitä, sekä tyypillisesti hieman nostanut muidenkin ulkomaisten yhtiöidemme painoja.

Voisi siis sanoa että, kun aiemmin preferoin suomalaisuutta, olen viime vuosina alkanut yhä enemmän suosia laatua. Tunnen toki edelleen suomalaiset yhtiömme ulkomaisia yhtiöitä paremmin, mutta erehtymisriski on mielestäni kauimmin omistamissamme yhtiöissä pienentynyt. Se voi toki olla vain erehdyttävä tunne …

Joka tapauksessa fakta on, että suomalaisten yhtiöidemme laatu on keskimäärin laskenut, koska parhaat yhtiömme on ostettu pörssistä pois. Ulkomailla laadukkaita firmoja on yllin kyllin. Tarkoittaako tämä, että jossain vaiheessa Phoebuksen normaali salkun jakauma ja siten myös vertailuindeksi painottuu jatkossa enemmän ulkomaille, en osaa vielä sanoa. Viitteitä siihen suuntaan on vahvasti olemassa.

3. Oletan etta määritätpä painotukset sitten perstuntumalta tai matemaattisesti, sinulla on mielessäsi jonkinnäköinen ideaalisalkku, jonka mukaan sijoittaisit jos aloittaisit puhtaalta pöydältä. Kuinka suuret ylipainot/alipainot sallit tähän ideaalitilanteeseen nähden, ennen kuin ryhdyt korjaaviin myynti/osto liikkeisiin?

Suurehkot.

Suhtaudun salkunhoitoon hieman samalla tavoin kuin metsän hoitoon. Katsomalla puustoa syntyy melko hyvä käsitys, milloin taimikkoa pitäisi hoitaa tai kasvatusmetsää pitäisi harventaa. Mutta sillä ei ole suurta kiirettä. Jos 40-vuotias, parhaassa kasvukunnossa oleva kasvatusmetsä, kasvaa ehkä tilavuutta 6-7% vuodessa, sen ehtii kyllä ihan yhtä hyvin harventaa neljän vuoden päästä kuin huomenna. Taimikoissa voi olla akuutimpi hoidon tarve, mutta ei siinäkään vuosi sinne tai tänne ratkaise mitään.

Jos tavoitteena on turhan kaupankäynnin minimointi – kuten hyvässä salkunhoidossa mielestäni pitää olla – tasapainotukset voi tehdä rahaston kassavirtojen avulla pidemmän ajan kuluessa. Sen sijaan, että myisi ylipainossa olevaa osaketta voi jättää sitä ostamatta kun rahastoon virtaa rahaa. Tai kääntäen, jos lunastuksia varten tarvitsee rahaa voi jättää alipainossa olevia osakkeita myymättä.

Käytännössä pyrin sijoittamaan uusia rahoja niihin yhtiöihin, joiden painot ovat alempia kuin uskoni ko. yhtiöön sallisi, eli suomeksi sanottuna halpoihin osakkeisiin ja olemaan sijoittamatta kovasti nousseisiin kalleihin osakkeisiin. Joskus harvoin, kun jokin iso sijoitus on kehittynyt loistavasti, olen myynyt osakkeita vain riskiä vähentääkseni.

On tosin makuasia, tulkitseeko myyntini tapahtuneen riskin vähentämiseksi vai heijastaako se näkemystä, että osake on liian kallis. Kun esimerkiksi puolitoista vuotta sitten vähensin Fastenalin omistuksemme lähes puolella syynä ei ehkä niinkään ollut, etten olisi voinut elää 7% painon kanssa. Pidin vain osaketta niin kalliina, että riskit huomioiden en halunnut sen painon olevan niin korkea, joten laskin sen 4%:iin.

Muissa rahastoissamme salkunhoitajat toimivat eri tavoin. Indeksirahastoissa yhtiöiden painot vastaavat koko ajan niiden indeksipainoja, joten kauppoja tasapainottamisen vuoksi ei niissä tarvitse tehdä (koska indeksit ovat markkina-arvopainotteisia). Global Brands ja Global Pharma –rahastoissamme olemme tavallaan itse indeksinlaskija, ja tasapainotamme yhtiöiden painot noin kerran vuodessa.

Oli tasapainotusstrategia mikä tahansa tärkeintä on, että sitä ei tehdä turhan usein. Jokainen kauppa kun maksaa varmuudella, sekä palkkioina että spredikuluina.

.