Vko 01/13: YhtiöX

1. Oletko tutustunut norjalaiseen Yaraan? Kyseessähän on yksi suurimmista lannoitteiden valmistajista. En voi väittää tuntevani toimialaa kovin hyvin, mutta voisi olettaa, etteivät maataloustuotteet, erityisesti lannoitteet kuuluisi kovin suhdannesykliseen osastoon. Osakkeen alhainen arvostus on myös mietityttänyt, vuoden 2011 tuloksella p/e luku on vain 6,5. Voisiko Yara olla arvo-yhtiö ja sitä myöten sopia Phoebus-salkkuumme?

En tunne Yaraa tarkemmin. Lannoitteiden voisi ehkä kuvitella olevan vakaata liiketoimintaa, mutta sitä ne eivät todellakaan ole.

Joskus 20 vuotta sitten seurasin analyytikkona Kemiraa ja muistan lähinnä, että Kemira Agro teki käytännössä kaikki rahansa Pohjoismaissa käytettävillä NPK-lannoitteillla (typpi, fosfaatti, kali), kun se taas peruslannoitteissa välillä hieman tienasi rahaa, välillä hävisi paljonkin rahaa. Suurin syy lienee ollut, että Pohjoismaissa tosiaan käytettiin lähes vain NPK:ta, jonka ainoat tuottajat olivat Kemira ja Norsk Hydro, jotka olivat ystävällisesti jakaneet markkinat keskenään (Suomi ja Tanska Kemiralle, Ruotsia ja Norja Hydrolle). Muualla maailmassa kilpailu ei ollut aivan niin herrasmiesmäistä.

Lannoitteiden hurjat hintaliikkeet tulivat lähinnä kahdesta lähteestä: Ensinnäkin ylivoimaisesti suurin tuotantokustannus on maakaasun hinta, joka vaihtelee paljon. Se on tietysti kaikille lannoitetuottajille yhteinen ongelma, mutta, jos lannoitteiden ja kaasun hintojen kehityksessä on viive-eroja, alan kannattavuus voi heilahdella paljon vuodesta toiseen.

Toinen suuri helilahtelujen aiheuttaja oli Kiina, joka esimerkiksi vuonna 1998 tuhosi globaalit lannoitemarkkinat tyystin kieltämällä urean tuonnin. Sama on jatkunut, vuonna 2008 Kiina aiheutti jälleen markkinoilla hämminkiä, mutta toiseen suuntaan, kieltämällä urean viennin.

Osa heilahteluista selittyi ja selittyy edelleen toki myös ruoan hinnalla. Jos viljelykasvien hinnat ovat korkeita, lannoitteiden käyttö on viljelijälle kannattavampaa kuin jos kasvien hinta on alhainen. Näin ollen lannoitteiden kysyntä ja hinta seuraavat maataloustuotteiden hintoja, jotka tunnetusti heiluvat hyvin paljon, mm. säistä riippuen (siksi lasketaan yleensä inflaatio ilman maataloustuotteita ja ilman polttoaineita).

Vuodet ovat vierineet ja Kemira Agron nimi muuttui GrowHowksi, kävipä yhtiö kääntymässä pörssissäkin. Hydrokin muuttui Yaraksi, joka sittemmin söi GrowHown. Yaralla on siis nyt NPK-monopoli Pohjoismaissa ja toiminta täällä lienee edelleen hyvin kannattavaa. Muilta osin en usko, että markkinat ovat juuri muuttuneet.

Tästä Yaran tuoreesta esityksestä näet, miten yhtiö itse näkee toimintansa ja markkinat. Minulla ei ole siihen muuta lisättävää kuin, että se on (norjalaisen) yhtiön oma näkemys, jotten siihen pitää suhtautua pienellä varauksella. Kuten huomaat, Yaran mukaan suurimmat eppävarmuustekijät ovat Kiinan vienti, sadon hinta ja USA:n lisäkapasiteetti (tärkeimmän tuotantokustannuksen, eli maakaasun hinnan romahdettua USA:ssa).

Yara kertoo tienanneensa viimeisen 12 kuukauden aikana 37 kruunua per osake, johon suhteutettuna 280 kruunuun osakekurssi antaa P/E-luvuksi 7,6x. Viimeisen viiden vuoden aikana Yara kertoo, että olisi nykyrakenteella tienannut 39 kruunua per osake, joten trendinomaista kasvua ei ole ollut (johtuen tosin osittain 2008 tulospiikistä). Todettakoon vielä, että Yaran nettovelka (2,9 miljardia kruunua) edustaa vain 3,5% yhtiön bruttoarvosta, joten P/E-luku on sellaisenaan Yaralle ihan kelpo tunnusluku, toisin kuin velkaantuneissa yhtiöissä, joiden osalta on aina syytä laskea velaton P/E-luku.

Huomaa kuitenkin, että et voi tällä vielä perustella, että juuri Yara olisi ”halpa”. Sen kilpailijoiden osakekurssit kehittyivät ainakin Yaran sivuilla olevan graafityökalun mukaan jaksolla 2007-2011 aivan samoin kuin Yaran, joskin Agrium ja CF Industries ovat viimeisen vuoden aikana kehittyneet selvästi paremmin kuin Yara ja Potash Corporation of Saskatchewan.

Ja esimerkiksi CF Industries, joka on on nettovelaton, on viimeisen 12 kk:n aikana tienannut 27,85 dollaria per osake, johon suhteutettuna 214 dollarin osakekurssi antaa P/E-luvuksi 7,7x. Arvostus on siis aivan sama kuin Yaran. Potash Corp ja Agrium ovat hieman hankalammin perattavissa, koska niiden tuloksiin sisältyy paljon kertaluonteisia eriä ja Potashilla osakkuusyhtiöitä. Mutta huomaa, että hypoteesisi ei siis ole, että Yara on väärin hinnoiteltu vaan, että lannoitesektori on väärin hinnoiteltu.

Niin voi hyvin olla, tai sitten ei. En tiedä, koska en mielelläni sijoita Phoebuksen varoja bulkkituottajiin, enkä siksi ole tutustunut tarkemmin toimialaan. Lannoitteet ovat bulkkituotteita, joissa kustannustehokkain tuottaja (tai paikallisen monopolin haltija) voi olla pitkällä aikavälillä riittävän kannattava, muut kilpailijat yleensä eivät voi. Missä Yara sillä skaalalla sijaitsee, en tiedä.

Mutta kun tarkastelet toimialaa, osaat varmaan muodostaa asiasta oman mielipiteesi. Sinuna tutustuisin ensin Kemira Agron, Yaran ja Pohjoisamerikkalaisten yhtiöiden lukuihin esimerkiksi vuosilta 1987-2012, niin saat hieman enemmän perspektiiviä lannoiteyhtiöiden tulosten vaihteluihin. Taustatiedot kannattaa hakea riittävän pitkältä jaksolta, jotta yksittäiset poikkeukselliset vuodet (kuten 1998 ja 2008) erottuvat trendistä. Samalla opit näiden yhtiöiden 20-30 vuoden vuosikertomuksia lukemalla varmasti paljon muuta hyödyllistä toimialasta ja näet, onko joku yhtiöistä muita tehokkaampi (siis onko joku yhtiöistä jatkuvasti tienannut enemmän kuin muut).

Toimialaan tutustumisessa varmasti myös tämä Potash Corpin tuore taustasivusto sijoittajille antaa paljon apua. Minä osaan valitettavasti lähinnä vain viitoittaa sinut oppimisen polun alkuun.

Hyviä lukuhetkiä!

.