Vko 19/12: Sijoitusyhtiöt
- Ajattelin kysyä, mitä mieltä olet ruotsalaisista listatuista sijoitusyhtiöistä? Teoria kai kertoo, että ne eivät juuri tuo lisäarvoa sijoituskohteidensa tuottoon verrattuna, mutta Ruotsissa ne ovat tuottaneet aika hyvin, usein yli indeksin. Voiko se olla jokin valtapreemio? Tai ehkä sijoitusyhtiöiden listaamattomat omistukset selittävät tämän?
Sain blogiarkistosta kaksi johtolankaa: näen, että olet omistanut Investment AB Spiltania ja Investor taas sai sinulta vähän sapiskaa suhtautumisestaan vähemmistöosakkaisiin kun se myi Scanian osakkeensa Volkswagenille. Onko sinulla jokin suosikki ruotsalaisten sijoitusyhtiöiden joukossa?
Mielenkiintoinen kysymys! Valitettavasti en juuri tunne ruotsalaisia sijoitusyhtiöitä – enkä suomalaisiakaan – mutta yleinen käsitykseni on suunnilleen seuraava:
Sijoitusyhtiöiden osakkeiden ostaminen on hyvin pitkälle sama asia kuin rahastoon sijoittaminen. Sinun täytyy ymmärtää salkunhoitajan sijoitusfilosofia, jotta tiedät, sopiiko sijoitus juuri sinulle. Tämä on itse asiassa vielä tärkeämpää sijoitusyhtiössä kuin rahastossa, koska ensin mainitut käyttävät usein velkavipua! Lisäksi sinun on mietittävä, luotatko riittävästi salkunhoitajaan – sijoitusyhtiössä siis sen toimitusjohtajaan ja hallitukseen. Velkavipu lisää tämänkin asian merkitystä.
Viimeinen, mutta ei suinkaan vähäisin asia, jota kannattaa tutkia, ovat kustannukset. Kaikki sijoitusyhtiöt eivät avoimesti raportoi hallinnointikulujaan, mutta kaikissa sijoitusyhtiöissä on hallinnointikulut, aivan kuten rahastoissa.
– – –
Ruotsin pörssin suuryhtiölistalla on kuusi sijoitusyhtiötä: Investor, Industrivärden, Kinnevik, Latour, Melker Schörling ja Ratos. Kaikki ovat keskenään erilaisia.
Industrivärden ja Melker Schörling sijoittavat vain listattuihin osakkeisiin. Näin ovat ennen tehneet myös Investor ja Latour, mutta niiden listaamattomat sijoitukset ovat viime vuosina kasvaneet ja edustavat tänään 24% Investorin ja 40% Latourin salkusta.
Kinnevik on periaatteessa käyttänyt täysin omistamansa pakkausyhtiö Korsnäsin kassavirrat erinäisten media- ja telekom-yhtiöiden perustamiseen. Uusista yhtiöistä monet on sittemmin tuotu pörssiin. Yhtiö on pikemmin sarjayrittäjä kuin sijoitusyhtiö. Ratos on pikemmin Private Equity –yhtiö kuin perinteinen sijoitusyhtiö, koska se ei osta yhtiöitään omistaakseen niitä vaan myöhemmin myydäkseen ne. Ero on huomattava.
Yhtiöillä on hyvin erilaiset hallinnointikulut. Halvin on Melker Schörling, jonka hallinto maksaa 0,07% vuodessa. Ylivoimaisesti kallein on Ratos, jonka hallintokulut ovat 0,5% vuodessa tai enemmän, riippuen yrityskauppojen määrästä. Välistä löytyvät Latour (0,11%), Industrivärden (0,18%) ja Investor (0,32%). Investorin puolustukseksi todettakoon, että yhtiö on juuri aloittanut ohjelman, jolla se pyrkii leikkamaan hallinnointikulujaan melkein 30 prosentilla. Kinnevikin lukuja minulla ei juuri nyt ole.
Myös yhtiöiden arvostus pörssissä vaihtelee paljon. Vuodenvaihteessa Investor ja Kinnevik olivat eniten alennuksessa, kokonaiset 40% suhteessa substanssiarvoon. Latourin alennus oli 25%, Industrivärdenin 21% ja Melker Schörlingillä ei ollut alennusta. Ratos ei kerro sijoitustensa markkina-arvoa, joten en helposti tähän hätään osaa laskea sen substanssialennusta.
Alennukset ovat vuodenvaihteesta muuttuneet. Kun tarkastelet arvostuksia on äärimmäisen tärkeää, että katsot osakekurssia ja substanssia täsmälleen samalta ajankohdalta (erityisesti nyt osinkosesonkina). Minulla ei ollut aikaa hakea tuoreita lukuja, joten käytin yksinkertaisuuden vuoksi vuodenvaihdetta. Jos aiot osakkeita ostaa, sinun täytyy tietysti ensin laskea, mikä on kunkin yhtiön tämänhetkinen alennus.
– – –
Kuulostaa aika hyvältä, että saa ostaa 100 kruunua 60-80 kruunulla, eikö vain? Uskon itse asiassa, että se monissa tapauksissa voi ollakin juuri niin houkuttelevaa kuin miltä se kuulostaa. Joten miksi Phoebus ei omista sijoitusyhtiöitä?
Yleinen syy, joka koskee kaikkia sijoitusyhtiöitä on, että en mielelläni osta valmista salkkua, vaan valitsen mieluummin omat sijoituskohteeni. Tämä on todennäköisesti myös syy siihen, että sijoitusyhtiöiden substanssialennukset ovat niin suuria (10-20 kertaa hallinnointikulut olisi taloudellisesti perusteltavissa, tuskin juuri sen enempää).
Se ei kuitenkaan ole hyvä syy. Jos saan ostaa salkullisen osakkeita sen todellista arvoa paljon halvemmalla, minun pitäisi olla kiinnostunut, jos olen likimainkaan rationaalinen.
Kuudesta yhtiöstä Melker Schörling ei ole kiinnostava, koska sillä ei ole alennusta (ja se sijoittaa vain listattuihin yhtiöihin, joiden arvot tiedämme). Phoebuksen näkökulmasta myöskään Kinnevik tai Ratos eivät ole kiinnostavia, koska niiden sijoitustyyli ei vastaa omaani. Mutta loput kolme on vakeampi selittää.
Mitä Investoriin tulee, olet aivan oikeassa. Pääasiallinen ongelmani on, että en ole varma, voinko luottaa Wallenberg-ryhmän vähemmistöosakkaiden kohteluun. Scania oli yksi esimerkki, muttei suinkaan ainoa. Toisaalta olin hyvin otettu siitä, miten selkeästi ja osakasystävällisesti Investor nykyään esittelee sijoituksiaan – on vuosia siitä, kun viimeksi luin yhtiön vuosikertomuksia.
Olin myös otettu siitä, että Investor arvostaa juuriaan, kuten pitkäjänteisen teollisen omistajan tietenkin kuuluukin. Tämän huomaa muun muassa siitä, että yhtiö julkaisee nettisivuillaan vuosikertomuksensa aina vuodesta 1917. En ymmärrä, miksi niin harva firma tätä tekee? Sehän ei varsinaisesti maksa juuri mitään.
Latourin omistuksia en tarkemmin tunne, mutta arvostan sen pääomistajaa Gustaf Douglasia, joten osake voisi sopia meille. Industrivärdenin pitäisi sopia meille – sen suurimmat sijoituksethan ovat Sandvik ja Handelsbanken. Lisäksi voisin hyvin omistaa Volvon, SCA:n, Indutraden ja Höganäsin osakkeita, joten kokonaiset 81% Industrivärdenin salkusta sopisi Phoebukselle.
Kiinnostukseni puute johtuu osittain siitä, että Industrivärden on jatkuvasti velkaantunut lisää, mutta ennen kaikkea siitä, että yhtiö on viime vuosina alkanut hakea johtajia salkkuyhtiöihinsä yhä useammin yhtiöiden ulkopuolelta. Tämä on toki seikka, johon minun pitää kiinnittää yhtä paljon huomiota, kun sijoitamme suoraan Sandvikiin tai Handelsbankeniin.
Joten voimme todeta, että en ehkä ole täysin rationaalinen, kun emme omista Industrivärdeniä. Ainakaan minulla ei ole siihen mitään kovin rationaalisia syitä.
– – –
Investment AB Spiltania, jonka mainitset, olen henkilökohtaisesti omistanut vuodesta 2004, koska arvostan suuresti yhtiön toimitusjohtajaa ja pääomistajaa Per Håkan Börjessonia. Phoebus ei Spiltania omista, eikä tule omistamaan. Osake on listaamaton, yhtiö on hyvin pieni ja ennen kaikkea en halua sotkea omia ja Phoebuksen sijoituksia.
Sen sijaan sinun voi olla hyvä tietää, että Spiltan Fonder – joka nimitettiin Vuoden 2011 Rahastoyhtiöksi Ruotsissa – toi viime vuonna markkinoille rahaston, joka sijoittaa vain listattuihin ruotsalaisiin sijoitusyhtiöihin. Rahasto on passiivinen (siis melko staattinen osakekori) ja sen hallinnointipalkkio on vain 0,20% vuodessa, joten se voi olla tehokas tapa ostaa hajautettu salkku eri ruotsalaisia sijoitusyhtiöitä.
Myös Spiltan Aktiefond Stabil, jonka hoitaa suuresti arvostamani Erik Brändström, voi olla hyvä vaihtoehto. Rahasto sijoittaa 35% varoistaan listattuihin sijoitusyhtiöihin ja loput vakaisiin, hyvälaatuisiin ruotsalaisiin yhtiöihin. Hallinnointipalkkio on paljon suurempi (1,5% vuodessa), mutta rahasto on aidosti aktiivinen, eikä piiloindeksirahasto.
Edustamme Spiltan Fonderia Suomessa joten, jos olet kiinnostunut näistä rahastoista, mutta et halua asioida Ruotsiin, ota yhteyttä varainhoitoomme.
Jos mieluummin ostat sijoitusyhtiöitä suoraan pörssistä suosittelisin, että harkitset Spiltanin rahastoja ainakin ruotsalaisen lisäeläkeesi (premiepension) sijoituskohteeksi. Ellet jo käytä siihen tarkoitukseen Seligson & Co:n indeksirahastoja, tietenkin!
– – –
No, koetan lopettaa ilman mainoksia. Todettakoon että, jos joutuisin ostamaan vain yhden sijoitusyhtiön osakkeita – joka kai oli kysymyksesi – valintani olisi hyvin helppo: Ostaisin Berkshire Hathawayn osakkeita.
Nykyisillä hinnoilla uskon, että osakkeen arvo ylittää sen hinnan. Ja, vaikkei yhtiö tietenkään valitettavasti saakaan nauttia nykyisen toimitusjohtajansa Warren Buffettin palveluista enää kymmeniä vuosia uskon, että sen rakenne ja kulttuuri tekevät siitä hyvän pitkäaikaisen sijoituskohteen. Taas kerran minun on todettava, että minulla on tietty rationaalisten argumenttien puute sille, ettei Phoebus omista Berkshireä.
.