Vko 35/11: Säästöt/ostot/konepajat/jatkuvuus

1. Päivittäiset osakekurssi reagoivat yleensä voimakkaan positiivisesti pörssiyhtiöitten ilmoituksiin säätötoimenpiteistä ja ilmoitetuista irtisanomisista. Toisaalta erityisesti irtisanomiset kertovat karua kieltä johdon epäonnistumisista ja yhtiön toimintojen ajautumisesta kriisiin. Yleensäkään säästötoiminnot tuskin koskaan tuovat liikevaihdollista kasvua, toiminnallista tehokkuutta ja uusia liiketoiminta-alueita, vaikka saattavat pienentää kustannuksia ja vähentää huonommin tuottavaa työtä. Mielestäni kuitenkaan sijoittajan kannattaa harvemmin kuvitella, että uutinen indikoisi oikeasti yrityksen toiminnan parantumista, vaan yleisesti kannattaisi ajatella, että yhtiön asiat vielä huononevat, ennen kuin alkavat parantua.Lisäksi saneerausjohto saa harvoin yritystä viritettyä todellisuudessa tekemään pysyvästi huipputulosta. Mitä Phoebuksen salkussa olevia yrityksiä on saneerattu voimakkaasti ja miten se on vaikuttanut salkunhoitajan näkökulmasta yhtiön arvostukseen? Voiko liiketoiminnalliseen saneeraukseen joutuva yritys pysyä salkussa, ja jos voi, niin millä perustein?

Nordean yt-neuvottelujen perusteet ovat kyllä varsin hmm… erilaiset. Voisit hieman valaista käsitystäsi Nordean tilanteesta verrattuna Handelsbankiin. Näetkö Handelsbankille syntyvät tarvetta säästämiseen samoin syin kuin kilpailijalle tai kilpailijan toimenpiteitten takia?

Tuottavuuden kasvu on luonnollisesti pakollista alalla kuin alalla, jos pidemmällä aikavälillä halutaan pysyä kilpailussa mukana. Jos yhtiö kasvaa, tuottavuus on paljon helpommin kasvatettavissa kuin, jos se pitää saada aikaan henkilöstöä vähentämällä. Kumpi on syy ja kumpi seuraus on minusta vaikea sanoa, mutta on selvää, että kasvun puute ja siitä väistämättä seuraava henkilöstön vähentämistarve johtavat huonoon kierteeseen – henkilöstön tyytyväisyys laskee ja vaihtuvuus kasvaa, joka johtaa tyytymättömiin asiakkaisiin, joka hankaloittaa hinnoittelua, jne. Siksi olen kanssasi samaa mieltä siitä, että suuria tehostamisohjelmia julkistavat yhtiöt ovat harvoin kovin hyviä sijoituskohteita ainakaan pitkäjänteiselle sijoittajalle.

Kysymyksesi on hyvä! Lainasin juuri tiistaina kollegoilleni virkkeen Handelsbankenin vuoden 1997 vuosikertomuksesta, silloisen toimitusjohtajan Arne Mårtenssonin kynästä:

“Ständig sparsamhet – inte temporär kostnadsjakt

Den viktigaste förklaringen till Handelsbankens låga kostnader är självklart att vi har färre anställda än andra banker. Här spelar vår decentraliserade organisation med ett lönsamhetsansvar för varje kontor en nyckelroll tillsammans med vårt vinstandelssystem. Våra kontor förefaller ha en större benägenhet att jobba med vardagsrationalisering än kontor i andra banker. Direktiv om besparingar som kommer uppifrån möts ofta med en skur av motargument. Sådana diskussioner bör istället börja i kafferummet på kontoret. Genom kontorets lönsamhetsansvar i kombination med vårt vinstandelssystem sker dylika kafferumsdiskussioner oftare hos oss än i andra banker.

Jag tror också att vår decentraliserade organisation och vårt vinstandelssystem bidrar till en allmän sparsamhet. Det är det som är det viktiga – inte temporär kostnadsjakt då och då. Sådant har ofta inga långsiktiga effekter. När kampanjen är över stiger kostnaderna igen. Dessutom har temporär kostnadsjakt ofta en tendens att gå ut över kundservicen.”

Mårtenssonin ”arkitehostamisessa” on paljon järkeä. Jokainen yrittäjä varmasti ymmärtää, että firmalla ei ole varaa lisäkuluihin elleivät ne tuo lisätuottoja. Hyvä firma on isonakin säästeliäs päivästä toiseen.

Handelsbankenin asenne on sama kuin 14 vuotta sitten, eli pyritään arkitehostamiseen. Olisin kovin yllättynyt, jos se ilmoittaisi vastaavista kertairtisanomisista kuin Nordea. Ymmärrän hyvin Nordean argumentin – turha viranomaisbyrokratia on hyvinkin selkeästi viime vuosina nostanut rahoitusalan yhtiöiden kustannuksia (myös meidän). Tämä tosin koskee koko alaa, joten se tulee lopulta asiakkaiden maksettavaksi. Nordean tekee ehkä erityiseksi se, että se on syntynyt yritysostoin, eikä ole tänä päivänäkään täysin integroitu. Sitä se varmaan haluaisi olla, johtuen sen keskitetystä hallintomallista. Handelsbanken on sen sijaan kasvanut lähinnä orgaanisesti ja sen hallintomalli on äärimmäisen hajautettu, joten lähtökohdat ovat täysin erilaiset. Arkitehostaminen selittää loput.

– – –

Phoebuksen yhtiöistä sama asenne arkitehostamiseen kuin Handelsbankenilla on Air Liquidella, joka tosin julkaisee noin kolmen vuoden välein säästötavoitteita, mutta ne eivät ole ”tehostamisohjelmia” vaan tavoitteita aivan normaaliin tuottavuuden nostoon, eli arkitehostamista. Nokian Renkaiden, Vaconin, Stockmannin ja Fastenalin julkisesti lausuttu tavoite on, että kiinteät kulut kasvaisivat vuosi vuodelta tuottoja hitaammin. Se lienee kaikkien yhtiöidemme tavoite, vaikka kaikki yhtiöt eivät sitä tavoitteisiinsa listaakaan. Eivätkä kaikki siihen pysty.

Strayer Education on siinä mielessä ääriesimerkki, että sen johto on kieltäytynyt analyytikoiden ”tehostamisvaatimuksista” vaikka volyymi laskee, koska johto kokee, että lasku on väliaikaista eikä halua pilata yhtiön kulttuuria ryhtymällä joukkoirtisanomisiin. Strayer toimii tässä tietoisesti täysin eri tavoin kuin pääkilpailijansa – erityisesti Apollo on tehnyt rajuja kustannusleikkauksia – mutta Strayerin tapa lienee parempi, jos kysynnän lasku tosiaan osoittautuu väliaikaiseksi (kuten minäkin oletan).

Yhtiöistä, joita tunnen hyvin mutta joita emme omista, huolintafirma Expeditors International of Washington on omaa luokkaansa. Sen toimitusjohtaja Peter Rose muistaa usein mainita, että yhtiö ei ole ikinä antanut kenellekään potkuja suhdannesyistä (pätemättömyyssyistä kylläkin). Strayerin tavoin tämä on tietoinen valinta, joka on Expeditorsin kohdalla osoittautunut onnistuneeksi henkilöstön alhaisen vaihtuvuuden ja hyvän asiakaspalvelun muodossa.

Kaikki Phoebuksen yhtiöt eivät suinkaan ole maailman parhaita työnantajia. Suuria joukkopotkuja ei tule mieleeni, mutta esimerkiksi Tulikivi on joutunut vähentämään useaan otteeseen henkilöstöä, ensin Kermansaven integroinnin takia, sitten keski-Euroopan rakennuslaman takia ja nyt koska yhtiö päätti luopua kannattamattomista rakennuskivi- ja astialiiketoiminnoista (sekin Kermansaven jäänteitä). Harley-Davidson on joutunut yhdistämään tehtaitaan USA:ssa. Tiedon henkilöstöstä 40% on nyt halvemman työvoiman maissa, joka on näkynyt kalliimman työvoiman maiden henkilöstön vähenemisenä ja ”sarjatehostamisina”. Nämä eivät ole vahvimpia sijoituksiamme, mutta en ryntää niitä irtisanomisten takia myymäänkään.

– –

Yritysostot tai toimialan rankat muutokset ovat asioita erikseen. Monestihan yritysostoja tehdään nimenomaan suuremman yksikön saavuttamien kustannushyötyjen takia, jolloin oston yhteydessä on luontevaa, että myös kertaluonteisia irtisanomisia tulee. Tästä lienee kyse UPM/Myllykoski-kaupassa. Usein on mielestäni näissä tilanteissa niin, että mitä nopeammin irtisanomiset tehdään, sen parempi, koska sitten päästään palaamaan tavanomaiseen arkitehostamiseen. Yleisesti ottaen en ole erityisen innostunut yritysostoista kasvun lähteenä, koska huomattavasti useampi yritysosto epäonnistuu kuin tuo ostavan yhtiön omistajille lisäarvoa..

Toimialan rankoissa muutoksissa hyväkin johto voi venyttää väistämätöntä liian kauan. Hevosvankkureiden markkinat ovat laskeneet hyvin merkittävästi viimeisen 200 vuoden aikana. Jos vankkurifirma ei ajoissa tajunnut ruveta tekemään jotain muuta, se tuskin on arkitehostamisella pärjännyt kovinkaan hyvin. Tarkalleen missä vaiheessa kroonisesti kannattamaton toiminta pitää lakkauttaa on vaikea sanoa, mutta tässäkin pätee uskoakseni sääntö ”parempi ennemmin kuin myöhemmin”.

Phoebuksen kannalta vastaus siis on, että se riippuu tilanteesta. Pahimmilla sarjasäästäjillä, jotka jatkuvasti siirtävät tuotantoa, sulkevat tehtaita jne., on usein suuria strategisia ongelmia, eivätkä siten täytä sijoituskriteerejäni. Parhailla yhtiöillä on harvoin tarvetta radikaaleihin säästöohjelmiin, koska ne ovat jatkuvasti säästeliäitä ja koska kilpailijoita nopeampi kasvu sallii pieniä erehdyksiä. Mutta hyväkin firma voi joutua tilanteeseen, jossa jokin osa sen liiketoimintaa hiipuu niin paljon, että se on järkevintä lakkauttaa. Tai tilanteeseen, jossa sillä on yritysoston jälkeen päällekkäisyyksiä, joita pitää eliminoida. Joten maailma ei suinkaan ole mustavalkoinen.

2. Mitä ajatuksia sinussa herää siitä että Cevian Capital on ostanut Tietoa ja nostanut omistusosuuttaan 10,18%:iin?

Joskus ajatukseni eivät ole kovin monimutkaisia. Kun luin tiedotteen 15. elokuuta, ainoa ajatukseni oli ”Aha”.

Tietohan ilmoitti lähes kaksi vuotta sitten 12. marraskuuta 2009, että Cevian omistaa yli 5% yhtiöstä. Kun kurssi on laskenut voimakkaasti, on minusta aika selvää, että omistaja, jolla on rahaa ja joka uskoo yhtiöönsä, ostaa lisää osakkeita.

Näinhän teki myös esimerkiksi Konecranesin hallituksen puheenjohtaja Stig Gustavson, joka lisäsi elokuussa omistuksensa Konecranesissa noin puolellatoista prosentilla eli puolella miljoonalla eurolla. Itse lisäsin elokuussa Phoebuksen omistusta Konecranesissa neljänneksellä.

En sen sijaan ole kasvattanut omistustamme Tiedossa, vaikka pidän yhtiötä melko halpana. Se johtuu lähinnä Syrjälän potkuista. Haluan ensin nähdä, mitä uusi toimitusjohtaja tuo tullessaan. Se johtuu myös siitä, että Tiedon liiketoiminnan kehitys ei viime vuosina ole vastannut odotuksiani, vaikkei Tieto mikään kriisiyhtiö olekaan. Ja lopuksi se johtuu siitä, että Tieto edustaa jo nyt 3,5% rahaston arvosta, ollen viidenneksi suurin suomalainen sijoituksemme ja neljänneksitoista suurin sijoituksemme kaiken kaikkiaan. Se riittää minulle ainakin toistaiseksi.

3. Kysymykseni liittyy vähän Konecranesiin, suomalaisten konepajojen kilpailuetuihin ja yhtiöiden arvostustasoihin. Kone, Konecranes, Ponsse. Outotech ja Metso ovat tuottaneet viimeisen viiden vuoden aikana selvästi yli tuottovaatimuksen. Rahoitusteorian mukaan pitkään jatkuvien ylituottojen pitäisi houkutella alalle lisää kilpailua ja siten laskea pääoman tuotot lähelle pääoman kustannusta, ellei yrityksellä ole jotain pysyviä kilpailuetuja.

Olenkin yrittänyt miettiä, mitä sellaista esimerkiksi Koneella, Konecranesilla tai Ponsella on, jota sen kilpailijat eivät pysty tekemään (=pysyvä kilpailuetu). Kaikki tekevät varmasti huippuluokan laitteita ja paljon, mutta niin tekevät heidän kilpailijatkin.

Ponsse esimerkiksi kilpailee suurempiaan vastaan, kuten Deere (Timberjack), Caterpillar, Komatsu (Valmet). Asiakkaat ostavat koneen n. viiden vuoden välein ja tärkein ostopäätökseen vaikuttava tekijä on hinta, koska kaikkien laitteet ovat suurinpiirtein samanlaisia. Kaikilla on myös oleellisin osin saman suuruinen ja tekniikaltaan uutukainen tuotanto, jolloin skaalaetuja, joita muilla ei olisi, ei löydy. Myös logistiset ratkaisut ovat samankaltaisia, kun kaikki käyttävät pääosin dealereitä laitteidensa myymiseen loppukäyttäjille. Myös osien hankinta on käsittääkseni hyvin samankaltaista. Käytin esimerkkinä Ponssea, mutta samankaltainen päättelyketju sopisi varmaankin (?) muihinkin konepajoihin(=ei pysyviä kilpailuetuja).

Kysymykseni kuuluukin, että mistä mielestäsi johtuu, että suomalaiset konepajat ovat pystyneet tuottamaan voittoa selvästi yli tuottovaatimuksen vuosikymmenen tai pidempään? Eikö kilpailun olisi kuitenkin pitänyt jo hoidella ylituotot pois? Vai onko supersuhdanne ja ylipäätään kasvavat markkinat antaneet mahdollisuuden koviin tuottoihin ilman veristä hintakilpailua? Onko suomalainen konepajajohtaja keskimäärin vain niin hyvä operatiivinen johtaja, että kustannukset pysyvät kurissa?

Kun katselee samoista yrityksistä maksettuja historiallisia hintoja, markkinat ovat olettaneet ja olettavat tulevaisuudessa ylituottojen jatkuvan (P/B:t selvästi yli yhden) – poislukien Cargotech. Jos rahoitusteorian ennusteet pitävät paikkansa, ei tulevaisuuden pitäisi olla aivan yhtä ruusuinen kuin viimeiset kymmenen vuotta jo kiristyvän kilpailun takia → konepajat ylihinnoiteltuja (?).

Itse painotat yhtiöiden valinnassa johdon kyvykkyyttä, jonka arvioinnissa tuotot yhtiöön sijoittua euroa kohti on varmanakin hyödyllinen väline. Lieneekö sattumaa, että Konecranes löytyy salkustasi, kun se on kannattavuudeltaan huippuluokkaa (=kyvykäs johto, olettean kilpailueduton markkina), mutta hinnoittelultaan historiallisesti keskiluokkaa (=hyvä sijoitus). Koneellakin näyttää olevan huippu johto (=huippu kannattava, olettean kilpailueduton markkina), mutta samaan aikaan se on huippu kallis (=huono sijoitus)?

Olet oikeilla jäljillä. Rahoitusteoria on selvästi antanut sinulle työkalut kokonaisuuksien hahmottamiseen, ja kysymyksesi ovat oikeita. Seuraava vaihe on vastata niihin. Sitäkään ei kukaan varsinaisesti voi tehdä puolestasi. Tutustumalla tarkemmin itseäsi kiinnostaviin firmoihin löydät parhaiten vinkkejä siitä, mitkä voisivat olla niiden pysyviä kilpailuetuja, jos niillä sellaisia on. Kaikkein vaikeinta on sitten yrittää arvioida kilpailutekijöiden pysyvyys pidemmällä tähtäimellä. Kuten aivan oikein toteat, markkinataloudessa joku haluaa aina varastaa sinulta parhaat asiakkaasi ja heidän myötä tuloksesi ja osinkosi.

Parhaat yhtiöt voivat silti säilyttää kilpailukykynsä ja taloudellisen lisäarvonsa hyvinkin pitkään. Phoebuksen yhtiöistä minulla on pisin data Seco Toolsista, joka ei ole konepaja, vaan joka tekee kääntöteriä ja myy niitä konepajoille. Se on siis ”konepajateollisuuden kulutustavarayhtiö”. Mutta rahoitusteorian sääntö, että kilpailijat pyrkivät viemään asiakkaasi, pätee toki yhtä lailla kaikilla toimialoilla.

Seco Toolsin sijoitetun pääoman tuotto (liiketulos jaettuna käyttöomaisuuden ja nettoköyttöpääoman summalla, tai sama asia toisin ilmaistuna: liiketulos jaettuna nettovelan ja oman pääoman summalla) on viimeisen 37 vuoden aikana (1974-2010) keskimäärin ollut 35%. Yhtiö huonontui ehkä hieman rakenteellisesti kun se vuonna 1987 osti amerikkalaisen Carboloyn, mutta senkin jälkeen 23 vuoden aikana pääoman tuotto on keskimäärin ollut 34%. Tuotto toki vaihtelee voimakkaasti syklien mukana. Viime vuonna se oli ”vain” 27%, koska teollisuuden pyörät eivät vielä pyörineet täysillä. Vuosina 2006-2007 se oli noin 45%. Huonoimmillaan, vuonna 2009, se oli vain 7%, mutta sentään positiivinen.

Jollain tapaa Seco Tools on siis useita vuosikymmeniä pystynyt säilyttämään erinomaisen kilpailukykynsä. Vastaus löytynee tässä tapauksessa kustannustehokkuuden ja innovaatioiden lisäksi tuotteisiin liittyvistä palveluista. Käänntöterä edustaa hyvin pientä osaa konepajateollisuuden käyttökustannuksista, mutta sen avulla voidaan parantaa asiakkaan koko tuotantoprosessin tuottavuutta merkittävästi. Kerroin tästä enemmän blogissa viikolla 37/08.

Joka toimialalla ja jopa joka yhtiöllä kilpailuedut rakentuvat hieman erilaisten asioiden varaan. Yhteistä useimmille on, että niiden avulla yhtiö pystyy erilaistumaan kilpailijoistaan. Jos sitä ei pysty tekemään – kuten puhtaissa bulkkiliiketoiminnoissa ei yleensä pysty – ainoaksi vaihtoehdoksi jää olla maailman kustannustehokkain tuottaja. Se on melko harvinaista, mutta ylivertaisen kustannustehokkaitakin yhtiötä toki löytyy.

Tutkimalla kokonaisia toimialoja – aivan kuten metsätyökoneissa kysymyksessäsi teet – opit yhtiöistä ehkä eniten. Näet, miten eri yhtiöiden strategiat poikkeavat toisistaan. Näet, miten yhtiöiden suhteellinen kannattavuus vuosikymmenten aikana on kehittynyt.

Esimerkiksi kuorma-autoteollisuudessa näet, että Scania on vuosikymmenet ollut kannattavampi kuin pääkilpailijansa Volvo. Miksi? Osittain, koska Volvo on kasvanut myös yritysostoin, jopa Pohjois-Amerikan kovilla markkinoilla. Ostettuihinkin merkkeihin pitää vuosikaudet tarjota varaosia, joka on erittäin kallista. Osittain Scanian tuotannon tehokkuuden ja tuotteiden modulaarisuuden takia. Osittain, koska Scanialla on kattavampi ja nopeammin palveleva huoltoverkosto – käytettävyys on asiakkaalle eli kuljetusliikkeelle rekan kaikkein tärkein ominaisuus. Scanian brändin rakentaminen alkaa viisi sekuntia siitä, kun rekka seisoo täydessä lastissa hajonneena pientareella.

Uskon, että huomaat samankaltaisia eroja Ponssen, Deeren, Caterpillarin ja Komatsun välillä kun asiaa tarkemmin tutkit. Itse en sen kummemmin tunne niitä.

Tutkimalla kokonaisia toimialoja ja niiden arvoketjuja huomaat myös, mitkä ovat teollisuuden ”marginaaliset” yhtiöt eli ne, jotka eivät luo omistajilleen pitkällä aikavälillä lisäarvoa. Mainitsemassasi konepajateollisuudessa näihin kuuluvat ymmärtääkseni ainakin erinäiset pienet alihankintakonepajat. Sorvaaminen voi olla kivaa, mutta ei sillä pidemmän päälle erilaistu eikä siksi rikastu.

Syklien vaikutus näkyy hyvin siinä, että huippusyklissä jopa alan marginaaliset yhtiöt ovat hyvin kannattavia. Se kielii siitä, että kysyntä väliaikaisesti ylittää tarjonnan. Kun tilanne normalisoituu, myös marginaalifirmojen kannattavuus normalisoituu. Olen kanssasi samaa mieltä siitä, että 2005-2007 olivat hyvin poikkeuksellisia vuosia. Silloin jopa alihankintakonepajat tekivät loistavaa tulosta.

Sen sijaan, kuten vastauksestani varmaan jo päättelitkin, en välttämättä odottaisi, että kaikkien pörssilistattujen konepajayhtiöiden kannattavuus (pääoman tuotto) jatkossa tippuisi alle 10% tasolle. Useimmat pörssilistatut yhtiöt ovat alallaan hyviä tai erittäin hyviä, ja monilla on kestäviäkin kilpailuetuja.

Uskon, että Konecranes kuuluu oman alansa parhaisiin firmoihin. Siksi omistamme Konecranesia. Miksi emme omista Konetta kerroin tarkemmin blogissa viikolla 10/11.

4. Kauanko olet ajatellut hoitaa Phoebusta ja aiotko kasvattaa ennen poistumistasi uuden salkunhoitajan talon sisältä?

Olen käsitellyt aihetta blogissa viikolla 07/10, viikolla 01/08 ja viikolla 05/07. En tiedä, onko minulla juurikaan enää lisättävää. Lyhyt vastaus on ”toistaiseksi” ja ”en tiedä”.

Olen 46-vuotias joten, jos terveyteni kehittyy suunnilleen normaalin eliniänodotteen mukaisesti, voisin hoitaa rahastoa kauankin. Asia ei tietenkään riipu vain minusta, vaan ennen kaikkea siitä, löytyykö rahastolle asiakkailta jatkossa kysyntää. Lisäksi se riippuu siitä, miten Seligson & Co:n toiminta kehittyy ja millaisia päätöksiä yhtiökumppanini yhtiön hallituksessa tekevät. Toistaiseksi mikään näistä asioista ei viittaa suuriin muutoksiin lähiaikoina.

Mahdollisen seuraajan valintaan pätevät samat asiat. Ennen kaikkea kysynnän kehitys. Nykyvolyymeilla on selvää, ettei ole mitään taloudellisia edellytyksiä lisätä toinen salkunhoitaja ja alkaa kasvattaa jotain sisäistä seuraajaa. Tulevaisuudessa se voi tulla mahdolliseksi. Onko se silloinkaan järkevin tapa edetä, en tiedä. Kuten viikolla 05/07 kerroin, en silti pysty ”kloonamaan itseäni” (enkä herran tähden haluaisikaan!), joten uusi salkunhoitaja tarkoittaisi (vähintään hieman) uutta salkunhoitotyyliä ja käytännössä siten uutta rahastoa, oli sen nimi sitten sama Phoebus tai ei.

Sama pätee kaikkiin aktiivisesti hoidettuihin rahastoihin. Salkunhoitajan vaihtuessa sijoittajan on syytä tehdä uusi, tietoinen päätös joko ”ostaa” uusi salkunhoitaja, eli pitää omistuksensa, tai myydä omistuksensa. On turha kuvitella, että vanhan salkunhoitajan meriiteillä (rahaston historiallisella tuotolla) olisi mitään relevanssia asian suhteen. Tosin rahaston historiallisella tuotolla ei muutenkaan, ainakaan alle 20-30 vuoden jaksoilla, ole juuri relevanssia, koska satunnaisuuden erottaminen osaamisesta on lähes mahdotonta.

Voin vain toistaa sen, minkä sanoin reilut neljä vuotta sitten: Pahin mikä voi tapahtua on, että päädyt myymään osuutesi, jos jatkajan valinta ei tyydytä sinua, ja verovelkasi näin ollen realisoituu maksettavaksi. Sen se tekee jossain vaiheessa joka tapauksessa.

Todettakoon vielä kuriositeettina, että verovelkansa realisoineet sijoittajat ovat tässä välissä itse asiassa tieteämättään toimineet kohtalaisen fiksusti. Uusi hallitushan asettaa ensi vuodesta alkaen verovelkansa kerryttäneille sijoittajille käytännössä taannehtivan lisäveron nostaessaan pääomaveroa.

.