Vko 09/09: Costco/Fastenal/Buffett

1. Costco ja Fastenal ovat olleet blogissa ”alipainossa”, joten kaupan alan sakatessa kysyisin ko. yhtiöiden tuloksesta ja näkymistä?

Hyvä huomio, olet aivan oikeassa. Kiitos Blogin hajautusta parantavasta kysymyksestä!

– – –

Costco antoi 4. helmikuuta tulosvaroituksen, jossa se kertoi toisen kvartaalin tuloksensa jäävän selvästi alle markkinoiden konsensusennusteen 0,70 dollaria per osake. Costcon tilikausihan on syyskuu-elokuu, joten toinen neljännes ulottuu joulukuusta helmikuuhun.

Samassa yhteydessä Costco kertoi tammikuun myyntinsä nousseen prosentilla, vertailukelpoisen myynnin (ilman uusia myymälöitä) laskiessa -2%. Joulukuulta yhtiö kertoi myynnin laskeneen -2% vertailukelpoisen myynnin laskiessa -4%.

On syytä huomata, että lukuihin vaikuttaa kaksi ”satunnaistekijää”: valuuttakurssit (koska reilut 20% myynnistä on USA:n ulkopuolella) ja bensiinin hinnat (vajaat 10% Costcon myynnistä on bensaa). Näillä korjattuna tammikuun vertailukelpoinen myynti kasvoi +5% (+4% USA:ssa ja +9% ulkomailla) ja joulukuun vertailukelpoinen myynti kasvoi +4% (+2% USA:ssa ja +9% ulkomailla).

US Census Bureaun vähittäiskaupan myynnin tilastojen mukaan koko markkina, poislukien autot ja bensiini, laski tammikuussa -1,3% ja joulukuussa -2,5% vuoden takaisesta. Costcon amerikkalaisten vertailukelpoisten myymälöiden kasvusta markkinaosuuden nousu siis selitti noin +5% sekä tammi- että joulukuussa.

Pääkilpailija, Wal-Martin Sam’s Club, ilmoitti vertailukelpoisen myyntinsä USA:ssa (ilman uusia myymälöitä ja bensiiniä) nousseen tammikuussa +2,4% ja joulukuussa +0,1%. Myöskin Sam’s Club siis voitti edelleen markkinaosuutta, mutta noin puolet hitaammin kuin Costco.

Suuria syitä odotuksia heikompaan tuloskehitykseen olivat siis bensan hintakehitys sekä valuuttakurssien kehitys (joiden ei sinänsä pitäisi olla talousuutisia seuraavalle taholle yllätyksiä). Lisäksi Costco kertoi myyntikatteidensa heikentyneen, huonon taloustilanteen aiheuttamien alennusmyyntien takia. Kaikki nämä asiat kuuluvat vähittäiskauppiaan arkeen.

Huomattavasti oleellisempaa on tietenkin tarkastella Costcon kehitystä hieman pidemmällä aikavälillä. Itse katson yleensä firmojen kehitystä 5 ja 10 vuoden aikavälillä, jotta voisin muodostaa käsityksen yhtiön kasvutrendistä.

Costcon kasvu on ollut suhteellisen vakaata. Viidessä vuodessa myymälöiden lukumäärä kasvoi 5% vuodessa, 10 vuodessa 6% vuodessa. Kansainvälinen kasvutahti on viime vuosina hieman hidastunut. Jäsenten lukumäärä kasvoi vastaavasti 6% ja 8%, eli myymäläkohtainen asiakasmäärä on jatkuvasti hieman kasvanut.

Liikevaihto kasvoi 11% ja 12%, jäsenmaksut 12% ja 13% ja liiketulos 11% ja 10%. Costcon bisnesmalli poikkeaa useimmista vähittäiskauppiaista siinä, että myymälä on auki vain jäsenille, jotka maksavat yhtiölle kiinteän vuosimaksun. Costco myy tavaroitaan jäsenille lähes omakustannushintaan – sen myyntikate on vain reilut 10%, joka lähinnä kattaa toiminnan kulut. Jäsenmaksujen osuus liiketuloksesta oli viime vuonna 76%, viisi vuotta sitten 74% ja kymmenen vuotta sitten 56%. Myyntikate miinus kulut edustaa siis vain vähemmistön tuloksesta (eli se loput 24% esimerkiksi viime vuonna).

Kustannustehokkuus heikkeni jossain määrin aikavälillä 1998-2003, jolloin liikekulut nousivat 86%:ista 93%:iin myyntikatteesta, mutta on viimeisen viiden vuoden aikana pysynyt vakiona. Niin on myös liiketulosprosentti, joka oli viime vuonna 2,7% liikevaihdosta kuten 2003, sen oltua vuonna 1998 noin 3,2% liikevaihdosta.

Mutta eikö näin pienillä katteilla toimiva yhtiö ole järjettömän riskipitoinen kun ajat huononevat?

Ei, koska katteita on suhteutettava bisnesmalliin. Itse asiassa Costcon liiketulos edustaa noin 22% sen nettotuotoista (myyntikate + jäsenmaksut), eli samaa luokkaa kuin vaikkapa Stockmannin tavarataloryhmällä. Toiminnan riskiherkkyys (myynnin laskiessa) on siis kummallakin sama, vaikka Stockmannin katetasot ovatkin nelinkertaiset Costcoon verrattuna! – Stockmannin bisnesmalli kun on vastaavasti neljä kertaa kömpelömpi (rakenteellisesti, ei yhtiön huonouden takia). Costco on toki nettovelaton, joten sen kokonaisriski on huimasti pienempi kuin tällä hetkellä ylivelkaantuneen Stockmannin.

Kaiken kaikkiaan Costco on siis pärjännyt yllättävänkin hyvin. Osakkeen kurssi on silti tietenkin laskenut, markkinoiden imussa. Costcon arvostus on tällä hetkellä P/E-luvulla mitattuna – joka tässä tapauksessa on järkevää, koska yhtiö on velaton – noin 14,5x. Keskimäärin se on 10 viime vuoden aikana ollut noin 25x, korkemmillaan 35x. Yhtiö on siis sijoituksena tänään houkuttelevampi kuin pitkiin aikoihin.

– – –

Fastenalin osalta koetan vastata lyhyemmin ja olla innostumatta liikaa, vaikka se tämänkin yhtiön kohdalla on vaikeaa. Fastenal on itse asiassa mielestäni vieläkin paremmin hoidettu yhtiö kuin Costco.

Fastenalin myynti laski tammikuussa -8,5%, josta valuuttakurssit selittivät -1,1%. Vanhimpien kauppojen myynti laski vertailukelpoisin valuutoin -12%. Joulukuussa myynti polki paikallaan ja laski vanhimmissa kaupoissa -5%, valuutoilla korjattuna -4%. Tilanne on siis alkuvuonna heikentynyt selvästi.

Ruuvien ja muttereiden markkinoista ei löydy juuri ulkopuolista tilastotietoa, mutta pääkilpailijan WW Graingerin myynti laski -9% tammikuussa ja -5% joulukuussa joten näyttää selvältä, että ongelma on markkinoiden heikkoudessa eikä markkinaosuuksissa.

Pidemmässä tarkastelussa näemme, että Fastenal on 5 ja 10 vuodessa kasvattanut kauppojensa lukumäärää vuosittain 12% ja 12%, myyntiään 19% ja 17%, liiketulostaan 27% ja 18% ja osakekohtaista tulostaan 28% ja 18%. Tästä näemme, että toiminta on syklisempää kuin Costcolla – Fastenalin liiketulosmarginaali oli 10 vuotta sitten 17,3%, edellisen syklin pohjalla 6 vuotta sitten 12,5% ja viime vuonna 19,2%.

Fastenal on asettanut tavoitteekseen saavuttaa 23% marginaali vuoteen 2012 mennessä. Tavoite lienee tässä suhdannetilanteessa epärealistinen. Mutta, siihen ei ole pakko päästä, jotta osake olisi omistamisen arvoinen – viime vuoden tulokselle P/E-luku (jonka käyttö on perusteltua, koska yhtiö on velaton) on 16,2x. Huomaa kuitenkin, että tulos tullee laskemaan suhteellisen selvästi kuluvana vuonna.

Kymmenen vuoden keskimääräisellä liiketulosmarginaalilla (16,4%) laskettuna Fastenalin osakekohtainen tulos olisi 15% alempi kuin viime vuonna ja P/E-luku noin 19x. Se ei ehkä tunnu erityisen halvalta, mutta on syytä suhteuttaa Fastenalin hyvään kasvuun. Keskimäärin Fastenalin P/E-luku on viimeisen kymmenen vuoden aikana ollut kokonaiset 32x.

Jos Fastenal joskus saavuttaisi sisäiset tulostavoitteensa, tulos olisi 20% korkeampi kuin viime vuonna ja P/E-luku vain 13,6x. Tämä ei tule tapahtumaan lähivuosina, mutta se ehkä osoittaa, että yhtiössä piilee hyvää potentiaalia, kunhan maailma normalisoituu. Myös Fastenal on siis sijoituksena tänään houkuttelevampi kuin pitkiin, pitkiin aikoihin.

Sama alkaa koskea useimpia yhtiöitämme. Tilanne on herkullinen.

2. Salkunhoitajalta: Buffettin vuosikirje lauantaina

Jos muilta kiireiltänne ehditte, voitte lauantaina noin klo 15 Suomen aikaa käydä osoitteessa http://www.berkshirehathaway.com/ lukemassa Warren Buffettin vuosittaista kirjettä Berkshire Hathawayn osakkeenomistajille.

Sen lisäksi, että se on yleensä hyvin opettavainen, se on usein hauska. Yhtälö on harvinainen. Jos haette yksittäisten osakkeiden suosituksia, älkää tuhlatko aikaanne, mutta jos haluatte todella oppiasijoittamisesta lisää, suosittelen muutaman tunnin investointia kirjeen lukemiseen ajatuksella.

Ja kun olette vauhdissa, lukekaa samalla edellistenkin 31 vuoden kirjeet, jotka löytyvät samasta paikasta. Useimmat Buffettin neuvot ovat ajattomia.

.