Vko 06/08: Hajautus / arvostus

1. Viittaat monesti Warren Buffettiin. Buffett ei suosi hajauttamista, mutta Phoebus on erittäin hajautettu rahasto, 20 eri yritystä. Miksi näin? Kannattaako piensijoittajan hajauttaa samassa suhteessa eli mikäli sijoitettavaa varallisuutta on esim. 20 000 euroa, hajauttaa ne rahastosi tapaan 20 eri yritykseen eli 1 000 euroa/yritys? Riippuu tottakai piensijoittajan tavoitteista, riskinotonhalusta jne. mutta kommentoisitko teemaa.

Erittäin hyvä kysymys!

Hajautus on rahoitusmarkkinoilla oikeastaan ainoa sellainen tapa vähentää riskiä, joka ei samalla vähennä tuotto-odotusta. Siksi mahdollisimman laaja hajautus on lähes aina suotavaa.

Jos omistat vain kaksi osaketta tasa-osuuksin, ja toiselle yhtiöistäsi tapahtuu jokin täysin odottamaton katastrofi, voit menettää kertaheitolla puolet rahoistasi. Jos omistat tasa-osuuksin 20 yhtiötä, joista yhdelle sattuu katastrofi, menetät vain 5%. Eikä ole mitään syytä olettaa, että 20 yhtiön salkku tuottaisi huonommin kuin 2 yhtiön salkku (tuoton vaihtelu on toki suurempaa mitä keskitetympi salkku on, joten 2 yhtiön salkun todennäköisyys tuottaa oikein hyvin – tai oikein huonosti – on suurempi kuin laajemmin hajautetun salkun, mutta se on eri asia).

Ja huomaa, että puhun odottamattomasta katastrofista.

Phoebus on itse asiassa harvinaisen huonosti hajautettu, kuten olen monesti kertonut. Tutustu ensin Osuudenomistaja Oppaaseen, jonka löydät tästä:

http://www.seligson.fi/resource/phoebus_files/Phoebus-omistajanopas-07022002-fin.pdf

Huonon hajautuksen takia Phoebuksen ei pidä edustaa kuin pientä osaa sijoittajan salkusta.

Käyttäen sijoitustesi pohjana useampia maantieteellisesti ja/tai toimialoiltaan toisistaan eroavia (indeksi)rahastoja, voit helposti pienilläkin rahamäärillä rakentaa salkun, jossa on satojen yhtiöiden osakkeita. Seligson & Co:n rahastoilla tämän tehdessäsi, hyvä apuväline on Rahastoluotaimemme, jonka löydät tästä:

http://rahastoluotain.seligson.fi/index.php?langStatus=O&sitelang=2

Ellet itse halua vaivata päätäsi salkun rakentamisella, sijoittajalle löytyy myös monia valmisratkaisuja, eli ”varainhoitorahastoja”. Meidän valikoimassamme sellainen on Pharos, joka sijoittaa sekä omiin rahastoihimme että ulkopuolisiin rahastoihin, tavoitteenaan mahdollisimman hyvä hajautus. Rahastojen rahastojen huono puoli on, että niissä on yleensä tuplakulut. Pharos on sen sijaan mielestäni melko järkevän hintainen, ja sen salkunhoitaja Petri Rutanen kertoo mielellään sinulle tarkemmin sijoitusfilosofiastaan.

Sijoittaja voi toki myös rakentaa hajautetun salkun suorilla sijoituksilla. Se vaatii kuitenkin vähän enemmän rahaa. Jos ajattelet vaikka sijoittavasi 10.000 euroa joka yhtiöön, ja hajautetussa salkussa on 300 yhtiön osakkeita, rahaa kuluu 3 miljoonaa. Siksi useimmat, jotka tekevät suoria sijoituksia, täydentävät niitä rahastoilla, riittävän hajautuksen saamiseksi. Moni myös haluaa välttää 300 riviä salkkuraportissaan.

– – –

Miksi Buffett sitten väheksyy hajauttamista?

Itse asiassa hän ei tee sitä. Hän on monta kertaa sanonut, että sekä yksityis- että ammattisijoittajalle, indeksirahasto, jolla on alhaiset kulut, on varmin tapa pärjätä markkinoilla keskimääristä paremmin. Löydät hänen neuvojaan mm vuoden 1996 kirjeestä osakkeenomistajille, jonka löydät tästä (katso loppuosa kappaleesta ”Common Stock Investments”, hieman kirjeen puolivälin jälkeen):

http://www.berkshirehathaway.com/letters/1996.html

Totta, hän kertoo siinä myös, että sijoittajan ei tarvitse ymmärtää rahoitusteoriaa, vaan voi pärjätä hyvin omistamalla vain harvoja loistavia yhtiöitä pitkäjänteisesti. Hän on siinä aivan oikeassa. Mutta huomaa, että se pätee vain jos varmuudella tiedät ostohetkellä, että firma tulee jatkossa kasvamaan.

Koska kokemattoman sijoittajan yleisin virhe on liika usko omiin kykyihinsä, moni on yrittänyt noudattaa tätä strategiaa ja menettänyt suurimman osan rahoistaan. Tämän Buffett itse huomautti vuoden 2000 kirjeessään. Vapaasti suomennettuna:

”Raja, joka erottaa sijoittajan spekulantista, joka ei ikinä ole kirkas, tulee vielä utuisemmaksi kun markkinat nousevat. Mikään ei lamauta järkevää ajattelua yhtä tehokkaasti kuin ansaitsemattomasti voitettu raha.”

Ei siis riitä, että luulet jonkin yhtiön kehittyvän hyvin. Sinun on tiedettävä se. Ero on huima, jos määrittelet sanan ”tietää” oikein.

Logiikka on sama kuin, jos pelaisit pokeria koko omaisuudellasi. Panostat enemmän kun tiedät, että sinulla on hyvä käsi. Mutta, koska koko omaisuutesi on pöydällä, menet ”all-in” ainoastaan, jos sinulla on paras mahdollinen käsi.

Phoebuksen historian aikana minulla on vain aniharvoin ollut paras mahdollinen käsi. Kun Handelsbankenin B-osake oli kalliimpi kuin A-osake, tilanne oli selvä. Siihen ei voinut olla mitään rationaalista syytä. Kun eräiden yhtiöiden merkintäoikeuksilla tai henkilöstöoptioilla on saanut ostaa osaketta halvemmalla kuin itse osake maksaa, eikä osingoissa ole ollut eroja, tilanne on myös ollut selvä. Mutta tällaisia tilanteita – lähes suoranaisia arbitraaseja – on vain aniharvoin. Ja jokainen hedge fundin salkunhoitaja jahtaa niitä, joten kilpailu niistä on huima. Sehän on juuri hedge fundin hoitajien työtä (jossa hekään eivät keskimäärin onnistu kovin hyvin). Siksi arbitraasitilanteita harvoin pystyy hyödyntämään millään kovin suurella rahamäärällä ennen kuin ne häipyvät.

Luulen, että Buffettin tapa ajatella on, että hän voi olla lähes varma siitä, että Coca-Cola on 10 vuoden kuluttua edelleen johtava virvoitusjuomien valmistaja, ja nykyistä suurempi. Mutta tarkan rajan vetäminen siitä, mikä on objektiivisesti lähes varmaa ja mikä on vain omasta mielestäni lähes varmaa, on erittäin vaikeaa. Buffett on varmasti ensimmäinen myöntämään, että tekstiiliteollisuus, alennuskupongit, tietosanakirjat ja lentoyhtiöt eivät toimialoina vastanneet hänen odotuksiaan.

Mutta huomaa myös, että hän on mestari korkosijoitusten kvasi-arbitraaseissa, joissa Berkshire Hathaway on tienannut miljardeja. Korot ovat sikäli osakkeita helpompia, että tunteet on helpompi laittaa sivuun. Silloin jää vain relevantti, eli matematiikka.

Itse sijoitan yksittäisiin osakkeisiin – Phoebuksen kautta – koska haluan ymmärtää niitä yhtiötä, joita omistan. Mutta indeksirahasto on huomattavasti turvallisempi vaihtoehto. Se on itse asiassa ainoatapa varmistaa, että saat markkinatuoton miinus kulut.

2. Warren Buffett kertoo yhdessä kirjeessään osakkeenomistajilleen (1985), kuinka he onnistuivat ostamaan Washington Post Companyn ¼ hinnalla sisäiseen business-arvoonsa verrattuna (price/value).Useimmat analyytikot ja media-alan asiantuntijat olivat päätyneet samaan sisäiseen business-arvoon ( ($400-$500 miljoonaa) kuin hän (ja Charlie) omissa laskelmissaan – ei tarvittu epätavallista oivalluskykyä. Vaikka markkinahinta ($100 miljoonaa) oli julkisesti kaikkien tiedossa, ei kukaan muu tarttunut tilaisuuteen. Samaan hengenvetoon hän arvioi alennusmyyntitilaisuuden johtuneen juuri muotiin tulleesta Tehokkaat markkinat- teoreemasta, joka opetti ajattelemisen olevan turhaa energian tuhlausta.

Kuinka itse arvioit yhtiöiden sisäisiä arvoja ?

Buffettin ostaessa Washington Postia elettiin 1970-luvun puolenvälin suurta lamaa, jolloin osakkeet olivat erittäin halpoja. Suomessa meillä oli hieman vastaavanlainen tilanne 1991-1992, jolloin hienoja yhtiöitä (Cultor ja Nokia tulevat ensimmäisinä mieleeni) pystyi ostamaan hintaan, joka vastasi noin 3 vuoden tulosta (ja tulokset olivat silloin syklin pohjalla, toisin kuin nyt).

Näitä tilanteita on vain aniharvoin. Nehän määritelmällisesti edellyttävät, että kukaan ei silti uskalla osakkeita ostaa. Olemme nähneet hieman vastaavaa esimerkiksi Argentiinassa 2002, Venäjällä 1998 ja Meksikossa 1995, eli silloin kun nämä maat menivät viimeksi vararikkoon. Suuri kriisi on pitkäjänteisen sijoittajan paras ystävä.

Vaikka etsisit kissoilla ja koirilla, et juuri nyt löytäisi yhtiöitä, joista voit olla varma, että niiden todellinen arvo on 4x markkinahinta. Ainakaan en itse ole sellaisia löytänyt.

Buffett kertoi vuoden 2000 kirjeessään miten hän itse ajattelee arvostusta. En osaa lisätä siihen mitään, joten lue se tästä (sivut 12-14):

http://www.berkshirehathaway.com/letters/2000pdf.pdf

Lue myös vastaukseni viikon 40/07 kysymykseen nro 2. Se ei ole läheskään niin elegantti kuin Buffettin, mutta kertoo miten minä yleensä käytännössä lähestyn tätä dilemmaa.

3. Salkunhoitajalta: Kiitos luottamuksesta ja kannustuksesta

Lopuksi suuri kiitos teille kaikille, jotka reagoitte rikemaksuviestiini kannustavasti ja/tai lohduttavasti. Olen otettu luottamuksestanne ja ystävällisyydestänne.

.